聚焦“寻找复苏突破口的中国宏观经济”，CMF月度报告发布

本文字数：7774字

阅读时间：20分钟

7月19日，由中国人民大学国家发展与战略研究院、经济学院、中诚信国际信用评级有限责任公司联合主办的CMF宏观经济月度数据分析会（2023年7月）于线上举行。

本期论坛由中国人民大学经济学院教授、中国宏观经济论坛（CMF）主要成员刘凤良主持，聚焦“寻找复苏突破口的中国宏观经济”，来自政界、学界、企业界的知名经济学家及行业专家毛振华、王庆、陆挺、刘晶、范志勇联合解析。

论坛第一单元，中国人民大学经济学院教授、中国宏观经济论坛（CMF）主要成员范志勇代表论坛发布CMF中国宏观经济月度数据分析报告。

报告围绕以下三个方面展开：

一、2023年二季度宏观经济指标解读

二、宏观数据背后的趋势性、周期性和结构性因素

三、宏观政策接力调整

一、2023年二季度宏观经济指标解读

1、产出

在全球经济增速放缓的大背景下，今年年初，政府制定了5%左右的全年增长目标。从二季度数据来看，上半年GDP同比增长率为5.5%，高于5%的目标。同时，上半年整体增速比一季度增速快1个百分点，这主要是由于疫情防控政策的调整。一季度，我们还没有完全从防疫政策中退出；二季度以来，经济社会生活逐渐恢复到正常状态。

从环比增速来看，二季度环比增速仅比一季度增长了0.8%左右。在正常情况下，如果要达到5%左右的全年增长目标，每个季度的环比增速应该接近1.5%。因此，从同比数据来看，今年完成5%的增长目标应该是没有问题；但是从环比增速来看，今年下半年或明年上半年经济增长可能会面临一定压力。

分产业来看，中国作为世界工厂，要想维持5%左右的经济增速，第二产业的经济增长就需要维持在中高速水平。在疫情前的2018年-2019年，每年的GDP增速在6%左右，工业增加值增速也在6%左右。但今年上半年，第二产业经济增速只有4.3%，明显低于5%。第一产业占GDP规模相对比较小，不到10%，因此第二产业和第三产业是GDP增长的主要推动力。目前来看，第二产业增速还没有完全恢复到疫情暴发前6%左右的水平，也就是说，到目前为止中国仍处于弱复苏的状态。

进一步细分来看，上半年规模以上工业增加值同比增速更低，只有3.8%。尽管今年以来，规模以上工业增加值增速不断上升，但上升速度似乎低于预期，还没有达到4%。相比疫情前，增速仍然存在明显下降。这同样表明，工业增加值的恢复速度相对较慢。

分采矿业、制造业和电力热力三个行业来看，上半年采矿业增加值增速仅为1.7%。作为上游产业，采矿业的需求主要受到下游产业的影响，经济学称之为“引致需求”。只有当下游产业预期有一个较快增速时，对上游产业的产品需求才会增加。因此，采矿业等上游产业的经济增长状况能够很好地反映出未来经济的走势，或者下游产业对未来经济的预期。在三大门类中，采矿业的增速是最低的，并且自2022年以来持续下降。到目前为止，除采矿业之外的其他两个门类的经济增速都接近5%。因此，可以看出市场对未来经济的整体预期相对偏弱。上游产业的复苏状况决定了经济复苏前景是否稳固，只有当对未来经济的预期比较乐观时，经济复苏才能恢复到比较稳健的状态。

总结来说，上半年GDP增速企稳，但是未来的经济增速可能会低于预期。

2、CPI指标周期性回落

数据显示，6月全国CPI同比增速持平，意味着今年6月的CPI和2022年6月相比零增长。

细分产业来看，CPI中食品价格上涨2.3%，比较接近正常水平；非食品价格下降0.6%，消费品价格下降0.5%，服务价格上升0.7%。以上数据表明，商品中可能会有一些门类的增速出现下滑。1-6月CPI同比上涨0.7%，也是比较低的水平。正常情况下，对于发达国家来说，2%左右是正常的增速水平，发展中国家增速则会略高一些。较低的CPI增速反映出社会对消费的需求并不是特别强劲，并且抵御外生负面冲击的能力相对较弱。

把CPI增速分为八大类进行分析，可以看出交通通信类价格增速为-2.3%，居住类租房价格增速为-0.2%，二者的负增长是CPI整体增速较低的主要原因。从居住的角度来看，房租价格的下降说明城市居民的租房需求是下降的，表明经济复苏形势仍然相对较弱。

导致交通通信类价格下降较多的原因主要有两个：一是交通工具。今年年初，在特斯拉的引导下，中国汽车行业展开了一轮价格战，汽车价格下降带动了CPI中交通工具价格的下降。这一下降对于一般消费者来说是比较好的现象，并且推动了中国汽车产业的高速发展；二是交通工具用燃料的价格同比下降了17.6%，这主要是全球能源价格下降造成的。去年，俄乌冲突导致能源价格快速上升，而今年以来能源价格出现了下降趋势。这一下降同样对于经济复苏和人民生活有正面的推动作用。

去年年底，PPI同比增速由正变负，并且跌幅持续扩大。今年6月，PPI同比下降5.4%。PPI从2021年底增长超过10%，到现在下跌-5.4%，经历了过山车一样的变化。定基比数据能够反映出工业品出厂价格的绝对水平。以2012年1月为基期，可以看到工业品出厂价格绝对水平在2022年二季度达到阶段性高位之后，呈现出下降趋势。目前为止，中国的工业品出厂价格绝对水平大致相当于2021年，比疫情前高出5%-6%。和疫情前相比，现在的PPI工业品绝对价格并没有下降，而是上升了5-6%左右；但与去年年中相比，PPI价格出现了比较明显的下滑。

分类别来看，40个工业大类中价格下降的类别有25个，其中大部分仍然是化石燃料类、化学原料类等上游产业。这些上游产业商品出厂价格的下降再次印证了下游需求不旺盛的状况。目前，下游企业对存货的需求较低，难以带动上游产业产品价格上升。在经济周期出现反转的时候，下游企业往往会增加存货，一个存货周期往往就可以推动产品价格出现反转，但目前还没有看到这个趋势。

3、消费增速回落

从CPI和PPI同比增长情况可以看出，目前总需求处在偏弱的状况。从消费的角度来看，上图中蓝色的线代表社会消费品零售总额的同比增速，在4月达到顶峰，5、6月份出现下降。导致同比增速呈现出过山车式的变化的主要原因是基数效应。随着疫情防控政策放松，消费行为在4月份出现报复性反弹，但消费的热情很快出现下降，慢慢回归到了正常状态。因此，4月以来消费同比增速出现下降。6月，社零总额同比增长3.1%，环比增长0.23%。环比增速0.23%对应的年增长率不到3%，反映出消费需求的增速仍然处在较低水平。

从具体消费产品种类来看，疫情防控放松后，反弹得最快的是接触类服务业，包括餐饮、旅游等。餐饮业在4月出现明显反弹，随后增速也逐渐下滑，其他商品零售业也有类似趋势。同时，不仅城市的消费增速出现下滑，农村地区也出现了相同的变化趋势。

不仅如此，网上消费增速也出现了下滑。疫情期间，由于线下消费场景受限，大多数消费是以网络形式进行的，网上消费平均增速在16%左右。今年以来，这一增速仅为10.8%，相较往年基本腰斩。电商促销等对人民生活的影响也在逐渐降低，这说明线上消费增长模式进入了新的时代。

具体消费领域中，有几个明显的现象。一方面，汽车降价幅度较大，但6月汽车消费量增速却为负，说明降价并没有推动汽车消费大幅增长。此外，受房地产市场环境的影响，建筑及装潢类消费相比去年同期也出现了明显下降。

4、投资增速同比下降，环比改善

投资和消费的情况类似，区别在于投资没有像消费一样，随着疫情放开，在三四月份出现一个快速的反弹之后同比下降，而是维持了一个较为平稳的增速，二季度环比一季度略有改善。1-6月，固定资产投资完成额累计增速为3.8%，6月季调后固定资产投资完成额环比增长0.39%。

分行业来看，房地产投资前6个月累计同比下降7.9%，降幅有所收窄，但整体仍然处于下降趋势。受房地产调控影响，建筑安装工程的投资增速也相对较低，只有3.2%；设备工具类投资增速为6.9%，相比其他类别增速较高。

分企业类型来看，内资企业和外资企业投资增速在4.0%，实现了正增长；港澳台企业固定资产投资同比出现3.4%的下降。

分民营部门和公共部门来看，今年上半年民间部门投资增速同比下降0.2%，说明截至目前，无论是经济增长还是宏观经济政策，对民间投资都没有形成比较有力的支撑或者带动作用，民间投资仍处于较弱水平。此外，基建投资累计同比增速为10.7%，高科技投资增速为12.5%，高科技投资增速高于基建投资。

5、进出口情况

疫情期间，进出口是支撑中国GDP增长的主要因素。前6个月，若以美元计价，无论进口还是出口都出现了明显的同比下滑，出口同比下降12.4%，进口同比下降6.8%。前6个月实现的贸易顺差超过4000亿美元，仍然是非常可观的。和2022年相比，进出口同比增速都出现了下降，但仍然维持在可观水平。

进出口同比下滑的原因：第一，对比疫情之前的情况来看，2022年贸易量处于高位。因此受基数效应影响，2023年同比增速出现下滑；第二，随着全球经济增速放缓，海外对中国产品的需求确实面临着增速放缓的压力。

分区域来看，中国对主要贸易伙伴国的出口都在下降，不仅是对于欧美发达国家，还是对于东盟等发展中国家的出口也在下降。东盟对中国出口的贡献由过去一两年的正增长变成了现在的负增长，似乎正在丧失拉动中国出口增长的作用。

从出口产品门类来看，今年上半年大多数产品的出口都是下降的，但汽车维持了非常高的增速水平。6月，汽车出口增速达到109.9%；4月，这一数据甚至接近200%。如今，中国已经超过日本，成为了世界上最大的汽车出口国。除了汽车之外，其他商品的出口和进口都出现了增速放缓的趋势。

二、宏观数据背后的趋势性、周期性和结构性因素

以上数据表明，从环比角度来看，中国经济复苏趋势尚未稳健。但我们还需要考虑数据的趋势性、周期性因素，对一些特殊的指标加强研究。

1、CPI

CPI同比持平，也就意味着通货膨胀率为0。通常中国居民的食品支出比较高，从而带动通胀率上行。今年上半年，食品增速维持在比较正常的水平上。造成CPI增速持平的主要原因在于，交通和通信类价格的下滑。如果剔除这个因素，其他几个类别仍然维持了相对健康的增速。此外，居住类价格也有小幅下滑，反映出我国经济恢复处在相对弱势的情况。

食品价格增速为2.3%，与猪肉价格面临下降的压力有一定关系。猪肉价格在2022年10月达到阶段性高位，随后开始出现下降趋势。近半年以来，猪肉价格的下降对于消费类乃至于整体CPI的较低增速做出了较为明显贡献。

从这两个角度来看，CPI同比增速为零，主要是由于结构性因素。今年上半年，少数几类商品价格明显下滑，导致整体CPI增速为零。

2、PPI

作为世界上最重要的原材料进口国之一，中国的PPI和国际大宗商品价格的变化息息相关。以布伦特原油为例，它的价格在2022年达到高峰后出现下滑，中国的PPI也出现了类似的下降趋势。对于PPI的下降来说，一方面要看到中国的投资或者是对工业品的需求相对不足，另一方面也要看到国际大宗商品价格对其造成的影响。

3、中国失业率的问题

2023年上半年，我国城镇调查失业率在5%左右，是比较正常的水平。但16岁-24岁青年人的调查失业率在疫情管控放松后不但没有下降，反而进一步上升。6月，青年人的调查失业率超过了20%，达到21.3%。这一数据对于普通民众或者一些研究者的冲击是很大的，因为自2018年开始公布青年人调查失业率后，这一数据不仅维持高位，还呈现出上升趋势。

网络上对于如此之高的青年人失业率有很多过度解读，甚至从中派生出很多不科学的指标。比如，一些自媒体的文章中出现累计失业人次的概念，计算出疫情之后我国的累计失业人次超过5000万人，给人们带来中国经济不行的错误印象。这个算法是不严谨的，因为对大多数人来说，失业时间是比较短的，失业时长是由少数人口造成的。因此，累计失业人次这一指标是非常具有误导性的。我们要正确看待我国青年失业率的情况，一方面要警惕这个现象，另一方面，需要考虑中国青年的人口结构。我国24岁以下人群中，相当大比例的人口还处在求学阶段，这些学生是不计入劳动人口的，在计算失业率时也不包含在其中。

和西方发达国家，甚至一些发展中国家相比，中国青年失业率处在较高水平。上图中，绿色的线是意大利青年人的失业率。各国的统计口径不太一样。意大利统计的25岁以下，我国则是24岁以下。2017年，意大利的青年失业率超过30%，最近出现下降趋势。其他国家的青年失业率要么较低，要么也出现了下降趋势，只有中国的数据没有出现下降，反而逆势上升。这造成了明显的反差，一方面，中国经济复苏的状况比西方发达国家好；另一方面，我国面临如此高的失业率，而其他国家的失业率却在降低。

青年人失业率与整体宏观经济状况出现如此大的脱节，值得我们进一步研究。这种逆势上升可能与近期产业出现的结构性调整和变化有关。比如疫情之后推行的教培行业改革，该行业的从业者多为年轻人，因此可能会对年轻人就业造成一定的压力。还有近期平台企业的离职潮的问题。此外，在人工智能、大数据等先进技术应用的过程中，也可能会造成失业，这种失业在中国这样的全球制造业中心率先表现出来。据了解，ChatGPT、人工智能等工具可能对于一些行业，比如工业设计、艺术设计、平面展示等造成很大的冲击。过去一些工业产品或者产品的外包装是需要艺术家来设计的，现在则可以通过人工智能模仿某个知名艺术家的设计风格，自动生成一系列的产品，从而对部分传统行业造成了比较严重的替代。因此，部分行业面临的局部、短期就业压力非常大。这些结构性因素可能是导致中国青年人失业率维持高位且逆势上升的原因。

此外，青年人失业率没有向更加年长的人群传导。这更加印证了青年人的失业率可能是由一些结构性因素造成的。因此，我们要客观看待这个问题，不能因为几个数据过度悲观地解读中国经济复苏的情况。

三、宏观政策接力调整

下一步，中国将面临从疫情结束后的秩序复苏，转向依靠内生动力增长形成趋势性增长的过渡阶段。在此过渡阶段中，需要采取一些政策措施。6月的CMF季度报告给出了十四条大的政策建议，这里仅罗列其中的一些基本观点。

在此阶段，宽松的政策环境十分重要。从财政政策和货币政策这两个角度来说，财政政策比货币政策的作用更好，精准性更强，时滞也会更少，能够比较好地实现宏观经济的政策意图。同时，对财政政策来讲，直接给补贴的政策比税收减免政策的效果好。因为税收减免要求企业和家庭有收入，这样才能享受减免。如果企业经营困难没有收入，税收减免政策就没有效果了。同时，补贴类的政策需要以家庭补贴为主，以企业补贴为辅。因为除了少数战略性新兴行业外，补贴可能会带来一些传统行业的无效产能扩张，甚至导致一些僵尸企业僵而不倒。但如果补贴家庭，通过家庭最优化的消费决策，可以使得这些资源配置到促进未来经济发展的方向上去。

对于货币政策来说，价格型货币政策比数量型货币政策的效果更优。价格型货币政策能够为创业、企业技术创新创造一个低利率环境，利于其发展；而数量型的货币政策则可能会导致一些资金进入低效领域，同时造成杠杆率上升。

从中国政府部门的杠杆率来看，截至2023年第一季度，中国政府杠杆率刚过50%，和发达国家相比仍然较低。区分中央政府和地方政府的杠杆率来看，中央政府杠杆率相对较低，因此中国政府目前还有能力采取一些扩张性的财政政策。

货币政策方面，虽然我们在积极推动货币政策，但是M2增速和社融增速却出现了同比下滑。这表明货币政策虽然有宽松的背景，但是对于货币的需求最后是来自企业和实体经济的，而不是自上而下推动的。因此，对于货币政策来说，创造一个低利率的环境，激发来自实体经济的需求，可能比自上而下地增加货币供给对当前经济的刺激效果更好，对未来造成的负面影响也会更小。

论坛第二单元，结合CMF中国宏观经济月度数据分析报告，各位专家围绕“对当前宏观经济形势的判断和分析、对未来宏观经济走势的预测”等问题展开讨论。

重阳投资董事长兼首席经济学家王庆指出，当前资本市场对经济增长的预期比较悲观，这种预期差主要是由两个因素引起的：1）今年以来经济呈现出非典型复苏的特点；2）当前资本市场对于中国经济未来的增长前景有所担忧。中国经济转型和经济增速放缓是没有遭受过类似韩国日本的大范围经济金融危机冲击的，从这个意义上来说，中国的经济转型更加成功，这也是中国经济的奇迹之一。

要时刻警惕未来可能出现的大级别冲击，潜在风险提示就是当前房地产市场、房地产行业面临的问题。当前的主要矛盾是中短期的宏观经济周期性问题，其症结在于内部有效需求不足。因此，当前的政策重点还是要解决有效需求不足问题，加大财政和货币政策，尤其是财政政策的支持力度。

中国人民大学经济研究所联席所长、教授、中国宏观经济论坛（CMF）联合创始人、联席主席，中诚信国际首席经济学家毛振华指出，要厘清短期和中长期问题。我们所面临的短期问题是疫情冲击、俄乌冲突等黑天鹅扰动；而中长期问题主要是经济的周期性问题。

对此，首先要做更加困难的底线思维和压力测试；其次，要做好应对中长期问题的准备，但对于当下能够解决的问题，特别是能够减缓对中低层收入居民的困难的问题要及时出手。此外，针对长期信心的问题，要对症下药，“症”和“药”都不仅来自于经济本身。

汇丰环球研究大中华区首席经济学家刘晶认为，当前中国面临着周期性和结构性问题共存的局面，给复苏带来了不少挑战。企业部门去杠杆是一个按计划完成的任务，不能作为资产负债表衰退的佐证。在处理新旧转换过程中，需要尽快稳住房地产市场，即使它不是未来的主要增长引擎，但稳住房地产市场对于周期性复苏至关重要，对于新旧动能转换也非常重要。

总体来说，一方面，为了配合新旧动能的顺利转换，地方政府要花更多精力考虑怎样刺激消费、怎样产业升级、怎样更多进行绿色投资，需要帮助他们解决地方政府债务的掣肘。另一方面，中国整体社会福利保障投入，相对于发达国家甚至一些发展中国家是不够的，造成了居民储蓄率一直缓慢上升。因此，要刺激消费就要从更长远角度来让大家愿意花钱，在社会福利上的投入非常重要。

野村证券中国首席经济学家陆挺指出，今年上半年，某些方面的经济复苏非常明显，符合甚至超越大家预期，尤其在人流恢复和某些服务业行业的恢复上。但另一方面，物流方面相当低迷，国际航班和疫情前相比，也只恢复了不到50%。

当前经济复苏乏力主要是由于四个原因：1）外部环境变化，尤其是全球经济增速放缓；2）地缘政治持续恶化；3）过去几年产业政策对于民营资本信心的冲击，仍然需要一定时间恢复；4）房地产行业复苏不明显，仍处于下降过程中。

总体来说，要顺应中国城市化趋势，让市场和政府各就各位来平衡住房的供应和需求，满足民众的住房需求，并以此推动更有效率的城市基础设施投资。在此过程中，加大中央政府支出，也会有更高的效率和回报。