记者 吴淑英 包晶晶 编辑 魏文怡
下跌是否是入市抄底的好机会？ 在中国房地产美元债的过山车市场中，一些散户正好“踩对了地方”。 3、4月份，受美元流动性紧张影响，流动性较强的中国房地产美元债深度下跌，成为买家和投机者的新目标。
4月24日，中国奥园集团董事长郭子文表示，将在月内购买100万美元奥园2021年9月到期的美元债券。 与此同时，一些房地产大亨甚至斥资20亿美元回购美元债券，但未能如愿。 这是恒大老板许家印的“经历”。 今年业绩会上，当被问及恒大资金链问题时，许家印表示：“我刚还清16亿美元债务后（今年1月），我立即转20亿美元到证券公司账户上买了它。” 。 债务，但你在市场上买不到。”
那么，是谁在抢购中国房地产美元债呢？ 据了解，过去中资美元债主要以对冲基金、保险基金和家族信托为主，中小投资者很少参与这一小众投资市场。 不过，在高收益的诱惑下，海外债权基金也变得炙手可热。
《每日经济新闻》记者注意到，在蚂蚁财富每周的《财富快报》中，一只持有大量中资企业海外发行债券的基金已获得超过7万粉丝。 在社交平台上，越来越多的投资者正在讨论中资美元债。
大幅下跌导致中国房地产美元债空前受欢迎。 这透露出什么信号？ 对于作为美元债发行主体的国内房地产开发商来说，刮着什么样的风？
房地产美元债券市场发生了什么？
3月份，中资美元债市场大幅下跌，以恒大为代表的中资房地产美元债遭到无情抛售。 据华创证券统计，3月9日至22日短短两周内，中资美元债投资级别下跌5%（YTW上涨88bp），高收益债下跌11.7%（YTW上涨614bp）。 房地产板块466只债券中，423只下跌，112只跌幅超过10%，70只债券跌幅超过20%。
3月16日至22日当周，多只中国房企发行的美元债出现大幅下跌。 其中，中骏集团A债跌幅最大，净价跌幅达23.45%； 房企龙头中，融创中国A债跌18.87%，恒大A债跌22.30%。
随后，中国房地产美元债发行量也跌至冰点。 4月27日中午，时代中国公告称，拟发行2亿美元优先票据，票面利率为6.0%。 这也是自3月27日新湖中宝发行2.25亿美元美元票据以来，一个月内首次有中国房地产企业再次发行美元债券。
如果说海外疫情的爆发是中国房地产美元债大幅下跌的触发因素，那么“美元流动性陷阱”就是一座地雷，引发了美元计价资产的挤兑，为二级市场奠定了早期基础。
中大证券研究部总经理沉思聪向《每日经济新闻》记者表示，当前中国房地产美元债暴跌的主要原因是海外流动性紧张，以及海外引发的债券价格下跌。基金出售资产以补充流动性。
谁投资中资美元债？ 沉思聪指出，(投资美元债)房地产及行业类别主要包括美元债基金(中外资)、保险公司、做市商(外资及中资投行)、美元自营银行、对冲基金和私人银行。
公开数据显示，截至2020年3月20日，中资美元债存量1927只，总规模8918亿美元。 贝莱德、惠理集团、德国安联集团、摩根大通、英国保诚集团等外资大型基金公司、保险机构、银行等是中资美元债的主要持有者，前18名持有规模占一半以上中国的美元债务。
在这种情况下，中资美元债被抛售的原因就不难理解了。 因为在中资美元债中，房地产债流动性最好、受众最广、回报率高、业务也相对清晰。 他们一直是国际大佬的最爱。 但一旦出现流动性紧张，它们往往是最容易被砸碎的。 盘子。 纵观海外市场整体，流动性已经耗尽三周左右，中国房地产美元债二级市场价格也连续三周下跌。
中金公司《离岸中资信用债月报》显示，一季度中资美元债市场整体下跌，疫情前后经历了“冰火两重天”的市场状况。 节前，受年初配置潮、国内降准和贸易摩擦缓和影响，市场需求整体增加，收益率和利差双双下降。 疫情过后，市场经历波折，收益率和利差整体大幅上涨。 高收益板块尤其是高收益房地产板块受到较大影响，大幅下跌。 分行业看，一季度房地产行业大幅波动回落，金融、城投行业相对坚挺。
一级市场方面，今年一季度中资美元债发行总量为584.75亿美元，其中房地产占比46%。 从月度来看，1月份市场需求大幅增长，房地产主要带动开门红； 2月份发行节奏放缓； 而3月份，受市场大幅波动影响，发行量大幅下降。
事实上，发行美元债券并不是一件容易的事。 阳光城集团执行副总裁吴建斌讲述了多年前为房地产龙头企业B公司发行美元债券的经历。 整个过程充满波折，其中包括几乎绕地球一圈的全球路演，并与 65 位国际债券投资者会面。 这“不容易”，而面对行业“紧急情况”，如何降低发债成本则“困难”。 幸运的是，最终的结果是显着的。 经过17天的紧张工作，吴建斌完成了B公司8亿美元的融资。
龙头房地产企业的资本运作都惊心动魄，更何况是中小型房地产企业。 “美元债是房地产开发商在海外获取资金的重要渠道，每当国内发债困难时，海外发债渠道就变得非常重要。” 惠生国际资本有限公司首席执行官黄立冲告诉《每日经济新闻》记者。
美元债明星玩家的“神操作”
除了投资机构之外，中国美元债市场一直存在着一批知名玩家，甚至还有以投资美元债为主营业务的上市公司。 在本轮美元债大幅下跌中，一家名为泛海国际的香港上市公司也大秀“神操作”。
据《每日经济新闻》记者统计，今年以来，泛海国际已斥资1.6亿美元抄底恒大。 1月份新发债券时，泛海国际通过两家主体分别认购5000万美元，发行价为100元； 而自3月份房地产美元债价格开始下跌以来，泛海就开始了一系列的过度交易。 越买越买，越买越买，越买越买，越买越跌。
据泛海控股公开信息统计，3月9日，美元债价格暴跌时，泛海国际和泛海酒店分别以94.5美元和93.5美元的价格买入1000万美元； 3月12日，他们以88.875美元的价格购买了1000万美元。 价格补仓1000万美元； 3月13日，该仓位以84美元和78.98美元两次补仓，总价分别为1000万美元和1240万美元； 3月16日，以80美元的价格再次补仓500万美元； 3月19日当天，以58美元的价格成交1000万美元； 3月24日至25日期间，泛海国际再次在公开市场进行了6次操作，补仓8450万美元，成本5720.5万美元。
由于名字与大名鼎鼎的泛海集团相似，业界一度误以为是资本大亨陆志强的操作。 但事实上，泛海国际是一家主要业务为在香港及中国一线城市开发、管理和投资一系列商业、住宅、零售和酒店物业的公司。 是汇瀚控股的子公司，与卢志强没有任何关系。
事实上，泛海国际是美元债券的主要投资者。 当美元债价格暴跌时，该公司还购买了当代置业、花样年等中资房企的美元债。
此外，利福国际于4月8日宣布，其间接全资子公司KnightProsper Limited通过持牌经纪商在二级市场购买了恒大三张美元票据，本金总额为1.7亿美元，代价约为128.7美元万元（含应计利息）。
值得一提的是，中资美元债的玩家中不乏资本市场的明星玩家。 他们看好中资房地产企业的前景，购买了大量高息债券。
例如，刘銮雄夫妇投资了大量高息房地产债券，其中包括恒大、佳兆业、融创中国、中梁控股等房地产公司的美元债。 2019年底，夫妻俩还表达了对恒大发展的信心。 当时，他们持有的恒大债券面值总额为10亿美元，涵盖不同期限和票面利率。
越跌越买，越跌越跌。 这种操作看似不正常的投资逻辑，但在美元债市场却是普遍现象。
克而瑞证券房地产基金及固定收益组负责人、首席分析师孙杨向《每日经济新闻》记者表示，美元债上市价格的涨跌只是一个情绪指标，与此不同来自股票。
“这是为什么呢？二级市场价格下跌，意味着收益率上升。比如，票面价值100美元，年利率10%，跌到70美元，如果你在二级市场购买并持有至到期，再加上10%的息票（按5美元折扣一半计算），相当于赚了35元，相当于利润率高达50%。 ” 孙杨说道。
散户能否入市“逢低买入”？
在此背景下，投资“中资美元债”的基金突然走红。 沉思聪表示，目前个人投资者投资美元债的数量并不多。 只有部分海外高净值客户，散户主要以基金形式参与。 这就是为什么一些海外债务基金突然出现的原因。
孙杨指出：“机构抄底，首先认为投资者认可房地产行业，其次还是有一定的投机心态在里面。不过，这一轮的大幅下跌，确实减少了很多价值。”空间。”
在一些投资者社交平台上，不少投资者也在寻找“上车”的机会，通过认购海外债务基金来从本轮美元债崩盘中获得财富增值的空间。 “基本面其实没有改变，下跌之后，境内外市场同一信用主体的债券成本差异会太大，一些抄底资金就会进来。” 沉思聪说道。
“这确实是低风险、高收益的。” 一位个人投资者告诉《每日经济新闻》记者。
以房地产企业发行的美元债为例，高回报是理所当然的。 例如，中国恒大是中国大陆三大房地产公司之一。 其美元债券的票面利率通常在13%左右。 只要长期持有，回报是非常可观的。 国内投资者也对中国房地产企业的发展充满信心。 尽管此类高收益债券通常评级较低，但国内投资者坚信房地产企业陷入风险的可能性极低。
回过头来看，债券的面价实际上并不影响收入水平。 换句话说，就是真正的“抄底元”。
“美元债大幅下跌造成的所谓‘损失’，其实就是账面上看起来很难看，如果继续持有，到期时还是按面值和票息发放股息，这意思是不会损失本金，但卖出去反而会亏钱，比如你以800美元卖出一张面值1000美元的债券，你会损失200美元，但不会有任何损失。如果你持有它直到到期，就不会造成任何损失。” 孙杨分析道。
美元债暴跌，房地产企业还能安全吗？
房地产企业一直是美元债的大投资者。 据彭博社数据，截至3月底，中资美元债存量约为7663亿美元，相当于国内信用债市场的1/4。 其中，房地产美元债占比26%，城投美元债占比6%，银行美元债占比16%。
对于一级市场而言，如果美元流动性危机持续下去，房企再融资的难度将会加大，融资成本也会更高。 此外，美元强势加剧了汇率风险。 对于外债比例较高且未对冲汇率风险的房地产企业来说，债务成本也会较高。 对于房地产企业来说，这是一个“关键时刻”。
一位房地产企业债券承销商向《每日经济新闻》记者表示，虽然目前对债券发行人基本面影响的概率不是很大，但会影响融资节奏。 因为如果一只（美元债）到期了，需要发行新的代替旧的以维持资金的流动，那么近期肯定不会发行。
“债券价格大幅下跌，收益率也大幅上涨，新发的债券收益率肯定不如我去二级市场买的时候，所以最近新发的肯定很少。整个“市场正在复苏。如果出现这种情况，如果企业有债券到期，可能就得去海外或者通过各种渠道筹集资金，看看是否可以借到，否则就会出现流动性压力。” 上述承销商指出。
在此背景下，房地产企业发行美元债已陷入停滞数周。 克而瑞统计显示，3月份房地产企业境外债券融资225.14亿元，环比下降27.8%，同比下降59.2%。 因此，不少房企在二级市场回购美元债，以降低融资成本、避免汇兑损失、提振资本市场信心。
恒大董事长许家印曾在业绩会上开玩笑说：“有人说恒大今年现金流很紧张，会被砍掉？你说会被砍掉吧？我刚刚还清了16亿美元的债务（今年1月）之后，我立即转20亿美元（用于回购20亿美元债券）到证券公司账户购买债券，但我在市场上买不到。”
佳兆业高级顾问谭立宁在回答《每日经济新闻》记者提问时表示，“美元债波动比较大，我们会做一些市场回购。但我认为美元债的影响疫情期间是短暂的，希望投资者对我们有信心，对自己有信心，不要随便抛售。”
据记者了解，本轮中资美元债大幅下跌后，国内不少房企也开始加速美元债回购，以优化债务结构、降低融资成本。 3月27日，阳光城集团公告称，已完成公开市场债券回购，总额为1300万美元。 此前，3月19日，融创中国回购了两笔本金总额为7860万美元的票据，其中包括本金为5580万美元的2020年7月票据和本金为2280万美元的2020年8月票据； Contemporary Real Estate 已回购 2020 年到期的优先票据，这些票据被合并为单一系列，票面利率高达 15.5%。
中国指数研究院研究总监李建桥对《每日经济新闻》记者表示，汇率波动确实是美元债需要面对的风险之一，但实际上海外融资只占很小的比例房地产企业融资仍以银行贷款为主，企业完全可以承担此类风险。
短期存在不确定性，长期无影响
美元债市场仍不明朗。 一级市场融资困难是否会给企业现金流带来较大压力？ 目前普遍观点认为，虽然短期内房企境外发债渠道会受到影响，但随着市场复苏，房企基本面不会受到太大影响。
据记者粗略统计，目前中国房企美元债余额中，恒大、碧桂园、京城、融创地产、世茂地产的美元债余额较高。 一方面，从现有规模和偿债期限来看，根据兴业证券统计，2020年上半年，恒大、碧桂园、徐汇集团、雅居乐集团等外债偿还额为205亿元，分别为64亿元、50亿元。 35亿元，分别占其现有美元债券总规模的14%、8%、16%和9%。
但此类房地产企业规模较大，资信资质较好。 境内实体评级均为AA+以上。 他们的境内融资渠道更加丰富，现金流更加稳定。 虽然面临巨额外债风险，但对公司产生了负面影响。 压力相对较低。
但值得注意的是，包括当代置业、世茂地产在内的多家房企美元债存量均高于内债。 但碧桂园、旭辉集团、雅居乐集团等房地产企业目前美元债务占境内实体有息债务比例较高。 给其他企业。 对于上述企业来说，美元债务融资的压力相对较大。
另一方面，境内外融资成本差异较大的企业往往严重依赖美元债。 对于境内外融资成本较低的企业，如保利等，在境内融资环境紧张时，可以到海外寻求更便捷的融资方式； 由于此类企业财务和经营状况较好，即使境外融资难度加大、渠道发生变化，现金流转期和信用资质风险也较小。
境内外融资利差较大的企业未来可能会寻求更多境内融资。 以正荣地产为例，其境内信用债利率低于4%，而近期美元债利率则在9%以上。 由于其境内融资成本远低于境外发债，当境外融资难度加大时，境内融资将变得更加困难。 它成为规避风险、降低财务成本的好方法。
中金公司认为，中金公司美元债市场可能会从流动性引发的乱抛第一阶段转向信用基本面驱动的乱抛第二阶段。 乱抛售现象将整体得到改善，实体间的差异将逐步显现。 其中，信用资质较好的个股债券，尤其是中资机构认可的债券有望率先企稳。
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