（报告出品方/作者：国元证券，杨为敩、刘乐）
1. 持续完善“产品超市”品类，盈利能力拐点已至
1.1“中小件”隐形冠军加速产品结构延伸
公司成立于 2003 年，目前已发展成为国内领先的精密铝压铸供应商。公司的前身为 宁波优耐特压铸有限公司，由国内外企业国合旭东、APM 等共同创立。公司秉承“一 切为了客户的需求，在盈利中成长”的核心经营理念，依靠其领先的压铸自主研发、 精益化生产和管理能力，目前已成为国内领先的汽车铝合金精密压铸件专业供应商。 2014 年，公司在墨西哥建立生产基地，实现了生产运营前移至国际客户的重要一步。 2017 年，公司在上海证券交易所成功上市，并运营募集资金实现对雨刮系统、转向 系统、发动机系统、传动系统、制动系统等几大系统精密压铸件产能扩张，进一步提 升公司在铝合金精密压铸领域的综合实力。上市后，公司接连收购了银宝山新压铸科 技有限公司和富乐压铸(太仓)有限公司，有效丰富了公司的技术路线，提高了在新领 域中获取市场份额和产品份额的竞争力。2022 年，公司成功发行 15.7 亿元可转债， 并利用募集资金进一步拓展新能源汽车三电系统核心零部件和大型结构件的战略布 局，加速战略转型升级，助力实现双碳目标。
公司产品矩阵已全面延伸至轻量化、电动化、智能化的铝合金精密压铸件与中大型 压铸件。多年来，公司专注于汽车铝合金精密压铸件的自主研发与生产，通过积极吸 收、消化、引进国内外先进制造技术和工艺，并已经成为转向、雨刮、动力、制动等 系统的中小件产品 “隐形冠军”。近几年，公司的产品结构已从中小件领域延伸至新 能源汽车三电系统、车身结构件、热管理系统、智能驾驶系统等核心零部件。截至2022 年 4 月末，仅新能源汽车三电系统项目在手订单未来预测金额已达 91.54 亿元， 并预计集中在未来 4-8 年内实现销售收入。部分主要客户包括蔚来汽车、Stellantis 等整车厂以及博世、宁德时代、汇川技术等国内外三电产品领先供应商。 据公司规划，至 2025 年，以新能源汽车三电系统核心零部件和结构件为代表的新能 源汽车产品占比将超过 30%，并在 2030 年实现 70%的占比目标，以此实现战略转型 升级。根据公司公告，公司 2022 年铝合金压铸板块新能源新获订单占总订单比重达 70%，其中新能源车身结构件占比约 5%，新能源三电系统占比约 40%，智能驾驶系统 项目占比约 12%，热管理系统项目占比约 10%。
客户资源持续强化，前五大客户收入逐年下降。公司自成立以来一直致力于国际化销 售战略，已成功实现在美洲、欧洲和亚洲等汽车工业发达地区的业务均衡覆盖。目前， 公司已与法雷奥、博世、麦格纳、大陆、克诺尔、电产、耐世特、马勒等全球知名汽 车零部件供应商建立了长期稳定的战略合作关系。公司在维护传统 Tier 1 客户关系 的同时，深入挖掘各客户 BU 的产品结构调整机会，并及时抓住 OEM 重塑供应链的需 求。目前，公司已成功开拓包括蔚来、零跑汽车和理想汽车等新能源主机厂客户。伴 随着公司营收规模的不断扩大和客户资源的拓展，公司前五大客户收入占比呈现明 显下降趋势：2019 年至 2022 年，公司前五大客户收入占比分别为 55.45%、50.56%、 45.48%、40.07%。
公司股权结构集中稳定，有助于长期决策与战略规划的高效实施。公司实际控制人 张建成直接持有公司 8.28%的股权，同时通过控制爱柯迪投资和宁波“领系列”公司 间接控制公司 32.51%和 9.05%的股权，合计控制公司 49.84%的股权。集中稳定的股 权结构有助于降低经营风险、提高投资者信任度和治理效率，从而增加公司的价值和 市场竞争力。此外，公司的长期决策和战略规划也能够得到更为稳定和高效的实施。
1.2 外部扰动因素逐步消退，盈利能力迎来反转
营业收入稳定提升，盈利能力实现修复。随着公司不断投入新建厂房、购置设备，产 能逐渐释放。同时，公司依托优质稳定的客户资源，紧跟全球汽车市场的发展步伐， 营业收入实现稳步增长。自 2018 年至 2022 年，公司营业收入从 25.07 亿增长至 42.65 亿，四年 CAGR 为 14.2%。 利润端，公司近年受到原材料价格持续大幅上涨、国际海运费持续大幅上涨、人民币 持续升值等多种外部因素的影响，归母净利润承压。2022 年，随着海运费、原材料 价格高位回落，公司精益管理和工艺技术优势得以凸显，实现了归母净利润 6.49 亿 元，同比增长 109.29%。盈利水平快速修复。
公司近年毛利率下滑主要受三方面影响： 原材料波动：2022 年，公司原材料占营业成本比重高达 48.7％，其中主要原材料铝 锭的采购金额占据公司近年当期营业成本的 30％以上。尽管公司采用成本加成模式 并与客户就铝价波动形成了产品价格调整机制，但铝锭价格从 2019 年年初至 2021 年 10 月的剧烈上涨，使得公司成本传导机制难以及时跟上铝价的变化，对毛利率产生 了较大的负面影响。 海运费波动：自 2018 年至 2022 年期间，公司的内销占比不断提高，但仍有超过 60% 的产品销往海外。受贸易模式影响，2020 年起的国际海运费快速上涨趋势对公司利 润端产生较大不利影响。目前，国际海运费整体已基本回落至疫情前的价格水平，营 业成本上行的压力得到了缓解。 人民币对外币汇率波动： 在过去的几年中，公司的境外销售一直占据相当的比例， 其中主要以美元和欧元为定价单位。虽然公司会根据外汇汇率波动对其产品进行定 价的调整，但是外汇汇率的变动对于公司的资产和负债以及客户支付周期等因素的 影响较大，因此会对公司的财务状况产生一定的影响。自 2020 年开始，美元汇率相 对人民币开始下降，导致公司在 2020 年和 2021 年分别出现了 1,148.54 万元和 10,053.80 万元的汇兑损失，分别占据当期利润总额的 2.34%和 28.82%。
公司现金流状况稳健，盈利质量优异。在过去的五年中，公司的经营现金流与净利润 比率和现金销售比率均保持在 90%以上，其中，公司 2019 至 2021 年经营现金流与净 利润比率均超过 140%。2022 年度，受公司净利润同比上升超过 109%影响，该指标出 现回落。此外，公司 2018 至 2021 年现金销售比率指标均超过 100%。2022 年度，公 司应收票据同比上升 147.04%，指标出现小幅下降。整体来看，公司常年具备稳健的 现金流和优秀的经营能力，不仅表明公司在供应链中具有相对较强话语权和竞争力， 也意味着公司能够通过其稳健的现金流，有效维持公司的经营活动和资本开支，稳步 提升其在新能源汽车和汽车轻量化领域的竞争力。
1.3 横向比较可比公司，公司多项财务指标优异
公司毛利率和净利率均处于行业第一梯队。近年来，公司的盈利受到了多种外部因素 的影响，包括汽车行业芯片供应短缺、海运费用上涨、原材料价格波动以及汇率波动 等。2022 年，各种外部因素得到缓解，公司的盈利能力实现企稳回升。全年，公司 毛利率升至 27.8%，净利率上升至 15.8%。横向比较其他国内领先的铝合金压铸公司 发现，公司成本管控能力优秀，盈利水平常年保持在行业第一梯队。这一成绩的实现 得益于公司不断推进升级精益管理体系、增强自主研发设计能力，并持续试点 5G+智 慧工厂的建设。
公司财务费用受外部因素影响较大，三费营收占比有望受益于规模效应持续下降。 近年来，公司不断提升生产效率并进行工序优化，致使规模效应逐渐显现，销售费用/管理费用营收占比呈下降趋势。截至 2022 年，公司销售费用/管理费用的营收占比 分别为 1.49%和 5.88%。由于公司出口业务比例常年超过 60%，公司的财务费用受汇 率波动影响较大。2022 年，受益于人民币相对于美元的单边贬值，公司财务费用营 收占比同比下降 4.74 个百分点至-2.04%。横向比较其他国内领先的铝合金压铸公司 发现，公司财务费用营收占比受到汇率波动的影响较大，同时销售费用和管理费用的 营收占比仍有下降空间。
公司高度重视研发投入，构建产品护城河。公司拥有经验丰富的专业技术研发团队， 致力于自主研发并积极引进国内外先进制造技术与工艺。目前，公司已经掌握了包括 保温技术、多段压射实时反馈控制、高真空压铸技术、局部挤压压铸技术、模温控制 以及气雾喷涂等压铸技术，以及高固相半固态成型技术等多项核心技术。这些技术已应用于从模具设计制造、压铸、精密机械加工和组装等全生产环节中，以确保铝合金 汽车精密零部件的质量。2022 年，公司研发投入达到 20,520.18 万元，同比增长 11.26%。横向比较其他国内领先的铝合金压铸公司发现，公司在研发投入以及研发费 用营收占比方面均处于行业领先第一梯队。
2.新能源汽车渗透率加速提升，铝合金压铸行业大有可为
2.1 轻量化趋势推动，单车用铝量逐步提升
汽车轻量化是节能减排的有效途径之一。在《节能与新能源汽车技术路线图 2.0》中 提出，到 2025/2030/2035 年，传统能源乘用车的油耗将降低至每百公里 5.6 升/4.8 升/4 升，而包括新能源在内的乘用车的油耗将降低至每百公里 4.6 升/3.2 升/2.0 升。 同时，汽车产业力争在 2028 年左右达到碳排放峰值，并在 2035 年实现相对峰值下 降 20%以上。随着对节能减排的要求日益严格，如何开发出更加环保、节能的汽车已 经成为了目前汽车行业研究的重要方向之一。研究表明，车身轻量化是实现汽车节能 减排最有效的途径,也是汽车行业的发展方向，《汽车车身的轻量化设计探讨》研究指 出，当车重每减轻 10%时，油耗可降低 6%～8%，电动车续航可增加 6%～8%，此外， 汽车轻量化还具备操控舒适性、安全性、可靠耐久性等诸多优势。
应用轻量化材料是实现汽车轻量化的重要手段，铝合金具备多重优势。《节能与新能 源汽车技术路线图 2.0》中提出轻量化路线近期以完善高强度钢应用体系为重点，中 期以形成轻质合金应用体系为方向，远期形成多材料混合应用体系为目标。横向对比 典型车身材质，铝合金的密度仅为高强度钢的 1/3，相比传统钢材可实现约 30%的减 重，此外，因其吸能性甚至是钢的两倍，在安全碰撞性能方面具有较大优势。镁合金 虽然性能比铝合金略优，但其腐蚀性较差，而且镁合金的熔点远高于燃点，在传统的 压铸工艺中容易发生爆炸。碳纤维复合材料的减重效果虽然大于铝镁合金，但由于现 阶段其工艺不成熟、价格过高，其在汽车工业中的大规模应用受到了限制。综合考虑，铝合金具有密度低、易成型、抗冲击性好、比强度高、比刚度高、耐腐蚀性等多方面 的优点，是现阶段最佳轻量化材料。
新能源汽车高速发展，全铝车身迅速向中端车型渗透。在燃油车时代，铝合金中大型 结构件一般应用于高端车型。相较于燃油车，新能源汽车的三电系统会导致整车重量 增加，从而影响其续航能力。根据《中国能源报》数据，对于相同车型而言，三电系 统会额外增加 200kg-300kg 的重量，同时新能源车轻量化系数比传统燃油车高 1.5- 4 倍，轻量化需求更为迫切。据 OPEL 研究，铝质车身比钢结构车身的质量性能提高 23%、扭曲刚性提高 74%、抗弯性能提高 62%。因此，铝化率越高，整车轻量化效果 越好，有利于节能减排，同时也能进一步优化整车的操作稳定性和乘坐舒适性。2023 年 4 月，奇瑞发布了基于全铝平台生产的新能源汽车 eQ7，首次将全铝车身车型向下 渗透至 15-20 万元区间。
汽车零部件方面，各部位零件单车用铝量均有明显提升。根据国际铝业协会预测，到 2025/2030 年，纯电乘用车单车用铝量将达 238.1/283.5kg，2020 至 2030 年 CAGR 达 6.0%；插电式混动乘用车单车用铝量将达 243.7/265.2kg， 2020 至 2030 年 CAGR 达 3.0%。其中，底盘与悬架、传统系统、车身结构件等将成为主要铝合金增量部件。我 们将国际铝业协会单车用铝量预测数据作为中性预测，将中性预测数据分别上调/下 调 20%作为乐观/谨慎预测数据，并且结合爱柯迪招股说明书，假设车用铝合金价格 稳定在 4 万元/吨。测算得我国 2026 年乘用车用铝合金市场规模有望达 1847.9/2309.9/2771.9 亿元(按谨慎/中性/乐观情景预计) ，2023 至 2026 年 CAGR 达 11%，增长空间广阔。
2.2 压铸工艺综合占优，行业厂商迎来机遇
铝合金压铸工艺应用范围广，是车用铝合金加工最主要工艺。 在汽车产品开发中， 结构件零件数量多，其搭建关系较为复杂，成为汽车车身精度、强度以及整车开发成 本的重要影响因素。根据生产的工艺类型的不同，汽车结构件可分为冲压、铸造、锻 造等不同工艺。其中，由于熔融金属在高压下能够保持高流动性，压铸工艺可以制造 形状复杂、轮廓清晰、薄壁深腔的金属零件。此外，铝压铸工艺还具备尺寸精度高、 材料利用率高、生产效率高、方便使用嵌件等诸多优势。根据中国有色金属加工工业 协会的相关数据，2021 年，汽车铸造铝合金在汽车各类铝合金中实际占比约 77%。伴随着一体化压铸工艺渗透率的持续提升，传统车身钢板冲压和焊接过程将被压铸工 艺取代，铸造铝合金占比持续提升将成为确定趋势。
新能源渗透率加速向上，国内压铸厂商迎来产业变革机遇。传统铝压铸零部件供应 商中，外资企业基本垄断 Tier1 供应商角色，并且凭借掌握高端工艺和客户资源等优 势，在动力系统、传动系统领域具有较强的话语权；随着新能源汽车市场迅速发展， 电动车用铝合金压铸产品持续升级，产品迅速迭代，供应链迎来重塑。国内供应商凭 借其技术工艺、设计水平、同步开发能力、成本管控等优势，正逐步转型成为 tier1 供应商。目前，我国的领先压铸商主要包括了爱柯迪、旭升股份、文灿股份、广东鸿 图、拓普集团、泉峰汽车、嵘泰股份等。未来，随着中国新能源汽车市场渗透率的快 速提升和节能减排计划的持续推进，市场竞争将日益激烈，行业结构开始调整，行业 集中度也有望逐步提高。
3 顺应轻量化趋势，提升铝压铸工艺核心竞争力
3.1 抢占新能源汽车市场，资本助力公司战略转型升级
灵活高效使用募集资金，三步走完善产品结构：
1、使用 IPO 初始募集资巩固中小件领先地位：公司通过 IPO 发行资金，实现对雨刮 系统、转向系统、发动机系统、传动系统、制动系统等几大系统精密压铸件产能扩张， 进一步巩固和提升了铝合金汽车中小零部件在国内市场的领先地位。同时，公司通过 创新研发平台的建设，不断提升自主研发、设计能力和精密制造技术，保证公司在行 业竞争中的领先地位。
2、调整 IPO 募集资金，顺应轻量化发展趋势：自 2018 年起，全球新能源汽车市场 进入高速发展期，汽车轻量化成为全球汽车产业的趋势，铝合金精密压铸件主要性凸 显。公司抓住产业变革带来的发展机遇，通过灵活调整 IPO 募集资金和自有资金的 投入方式，于 2018 年 6 月和 2020 年 4 月分别投资 3.59 亿元和 5 亿元，大力开拓大 型汽车铝合金压铸件建设，共新增 4200 万件汽车轻量化铝合金精密压铸件产能。预 计项目达产后，合计年销售额将达到 9 亿元。
3、使用可转债募集资金开拓中大型结构件布局：公司计划于 2022 年投入 18.9 亿元， 其中拟使用可转债募集资金 15.7 亿元，建设“爱柯迪智能制造科技产业园”项目， 新增产能 710 万件，主要包括新能源汽车电池系统单元、新能源汽车电机壳体、新能 源汽车车身部件以及新能源汽车电控和其他类壳体。该项目专注于新能源汽车三电 系统核心零部件及大型结构件的研发和生产，有效帮助公司实现产品结构进一步优 化，同时加速公司战略转型升级。
明确“中小件+新能源三电系统+汽车结构件”的产品战略，完善生产基地全球化布 局。根据公司公告，目前公司已储备超过千亩土地，其中宁波本部工厂(主要生产中 小件通用设备)已基本实现达产，柳州工厂(主要生产汽车轻量化铝合金精密压铸件) 于 2022 年第二季度正式竣工并开始量产；慈城智能制造产业园(主要生产新能源汽 车三电壳体和车身部件)于 2022 年 11 月份竣工并交付使用，基本实现了无缝衔接客 户订单的需求；墨西哥新工厂(主要生产中小壳体压铸件)已完成主体厂房的建设并 交付使用，将于 2022 年第二季度正式投入生产。此外，公司于安徽含山购得 430 亩 土地，其中一期工程占地 270 亩，已于 2023 年初开工。一期建成投产后，主要生产 新能源汽车电池系统单元、电机系统单元、电控系统单元的铝合金零件和汽车结构件， 预计将新增 1530 万件新能源汽车零部件产能。
3.2 内生外延协同发展，构建核心竞争壁垒
布局上游核心环节，有效提升经营效率和盈利能力。模具是决定压铸产品的几何形 状、尺寸精度、表面质量、内部组织及内部质量的关键工艺装备，是压铸件研发与量 产生产中的核心环节之一。目前，公司凭借高水准的模具自主设计与开发能力，实现 产业链的高效整合与信息共享，有效解决下游客户对于高品质产品需求的同时构建 成本优势。子公司优耐特模具连续多年被中国铸造协会评选为“中国压铸模具生产企 业综合实力 20 强”，并于 2021 年 5 月被《铸造工程》杂志社评为“第三届中国压铸 模具生产企业成长之星”。2022 年，优耐特模具的营业收入为 2.60 亿元，净利润为 0.68 亿元，净利率高达 26.17%。除了模具之外，公司还将于 2023 年启动在马来西亚 的生产基地建设。该项目建成后，公司有望实现对上游原材料铝锭的自主生产，在保 证原材料质量稳定的前提下有效降低整体制造成本。
建设国内首家全 5G+智慧工厂，智能制造带来效益全面提升。自 2019 年 3 月以来， 公司与中国移动合作，持续试点 5G+智慧工厂的建设。公司以 5G 作为工厂的新型网 络，运用互联网技术实现了工厂内设备的数字化全联，按照生产流程构建全周期数字 化闭环管理，完成了对生产过程所有要素的全面监测和工艺迭代升级。通过 5G+智慧 工厂项目的实施，公司预计单个产品的均产值将从 60 万元提升至 90 万元，提升 50%； 设备 OEE 预计从 60%提升至 85%，提升 42%；半成品周转天数预计从 10 天下降至 3 天，降低 35%。此外，组线前设备的可动率预计将从 70%上升至 90%左右，组线前人 均附加值预计从 40 万元上升至 70 万元左右，工序流转次数将由原先的 5 次降低至 1 次。全年人均产值提升了 17%，设备平均生产效率提升了 19%。在 5G 工业互联网技 术、精益管理思想、大数据管理三者的有效融合下，公司从根本上提高了生产效率， 降低了成本，加快了产业转型升级，提升了企业竞争力，为行业智能化和数字化建设 起到一定的示范作用。
外延收购整合优质制造技术，助力公司战略转型升级: 银宝压铸: 公司于 2020 年 6 月收购了深圳市银宝山新压铸科技有限公司(以下简称 “银宝压铸”)的 51%股权。银宝压铸是中国首家专注于半固态压铸工艺开发及其在 汽车轻量化方面应用的量产厂家。半固态压铸技术融合了铸造和锻造的优点，具有组 织均匀致密、表面光滑、无缩孔缩松缺陷等优势，综合力学性能与锻造件相近，高于 传统压铸件。此外，半固态成形技术还解决了普通压铸件难以进行热处理的问题，使 其性能更加适用于结构件，从而扩大了铝合金压铸件在汽车上的应用范围。目前，应 用半固态压铸件的汽车零部件包括控制臂、转向节、刹车卡钳、减震塔、发动机支架、 增压器压叶轮、蓄电池支架等产品。 为提高公司的生产能力，公司于 2021 年在深圳设立了 IKD 产品研发中心，并与银宝 压铸实现了有机结合，以有效增强公司生产高致密性、高力学性能等铝合金精密压铸 件产品的能力。目前，公司已成功将半固态工艺应用于新能源汽车电池包系统、电驱 系统、热管理系统等产品中。
富乐太仓:公司于 2022 年 7 月收购富乐压铸(太仓)有限公司(以下简称“富乐太 仓”)67.5%的股权。富乐太仓专注于锌合金精密压铸件的研发、生产和销售。近三年 来，富乐太仓的汽车类收入占比均超过 80%，主要应用于汽车安全系统(如安全带、 安全气囊)、电子系统(如天线、点火开关、遥控钥匙)、电机系统(如电机壳)、座椅 系统(如座椅轨道齿轮箱零件)、转向系统(如方向机锁止机构、转向柱密封盖)等多个 系统。本次收购有效丰富了公司产品结构，打造了优势产业链，提升了综合实力，更 好地满足了客户需求。同时，锌合金压铸工艺与公司目前主要产品铝合金精密压铸件 实现了优势互补，实现了资源共享。此外，通过本次收购，公司将更加精进自动化生 产、精密加工技术，扩大公司汽车零部件供应链体系，延伸公司产品线，加强全球市 场供应能力，同时提高公司生产效率，降低生产成本。
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精选报告来源：【未来智库】。「链接」
