华创宏观：信贷投放力度最大的时间段或已过去
文：华创证券研究所所长助理 、首席宏观分析师 张瑜
核心观点
1 、总量而言，信贷投放最大力度已过。一季度信贷投放同比多增 2.26 万亿，未来三个季度新增人民币贷款之和或难超去年同期。
2、贷款端，需关注一季度居民经营贷冲量或结束。4月居民贷款减少2411亿元，历史第三低。拖累或来自于普惠金融相关的政策（居民经营贷）冲量放缓。
3、存款端，上海疫情以来居民存款首次同比负增，额外存钱似见尾声。居民存款意愿回落对应居民消费意愿或投资意愿仍在边际改善中。<？XML:NAMESPACE PREFIX = "O" />
事项
2023年4月，新增社融1.22万亿（前值5.38万亿），新增人民币贷款7188亿元（前值3.89万亿）。社融存量同比增长10％（前值10％），M2同比增长12.4％（前值12.7％），M1同比增长5.3％（前值5.1％）。
报告摘要
贷款端：信贷投放最猛烈地时间段可能已经过去
（一）总量视角，“合理增长”预示未来信贷投放或同比缩量
1、4月信贷的发力已经明显不如2023年一季度。一季度新增人民币贷款10.6万亿，同比多增2.26万亿；4月新增人民币贷款7188亿，同比多增734亿。
2、4月份信贷同比增量回落的背后，或彰显当下政策当局的态度。中国人民银行在一季度货币政策委员会例会上表示“保持信贷合理增长、节奏平稳”。常态下，信贷年度增长约在1万亿左右，而2023年一季度新增人民币贷款同比已经多增2.26万亿。考虑到央行“合理增长”的诉求，我们预计二三四季度信贷投放大概率同比负增。
（二）居民贷款的拖累或来自于普惠金融相关的政策（居民经营贷）冲量放缓
1、4月居民贷款增长-2411亿，是仅次于2022年2月，2020年2月的历史低值。其中居民中长期贷款增长-1156亿，短期贷款增长-1255亿。可与之比较的是，一季度居民贷款增长1.71万亿，同比多增4500亿。
2、如何理解4月居民信贷负增？我们认为有必要对一季度居民贷款进行庖丁解牛。从期限来看，一季度短期贷款新增7653亿，同比多增5710亿；中长期贷款新增9442亿，同比少增1258亿。从投向来看，个人住房贷款新增1400亿，同比少增约4000亿；经营贷款增长1.4万亿，同比多增5000亿；非住房消费贷款增长1978亿，同比多增3480亿元。
3、数据拆分之后发现，一季度居民贷款抬升主要源自经营贷款的发力，居民非住房消费贷款本身仍然较弱，居民住房贷款则是同比持续负增。由此推断，随着政策当局有意控制信贷“合理增长”的情境下，与普惠金融相关的居民经营贷款4月投放量预计明显回落，叠加居民的消费贷款受到地产的持续拖累，因此4月居民贷款呈现负增长态势。考虑到二季度经营贷款冲量行为预计明显回落，因此5月，6月居民贷款或持续维持较低增长。
存款端：近一年居民存款同比首次负增，储蓄意愿回落对应消费和意愿的抬升
1、4月居民存款增长-12000亿，同比多减近5000亿。是2022年3月以来首次居民存款同比负增。与之相比较的是，2022年居民定期存款增长13.7万亿，高出历史最高值约6万亿；2023年一季度定期存款增长约9.6万亿，较历史同期最高值（2022年的6.9万亿）高出2.7万亿。
2、如何理解居民持有大量的定期存款？央行一季度金融统计数据新闻发布会表述“2022年下半年以来，金融市场有所波动，实体部门的风险偏好有所下降，理财等资管产品的资金转回表内，银行的资产负债表扩张，推升了M2的增速。”从这个角度看，定期存款的增长反映了居民风险偏好的回落，原本配置风险资产（公募，私募，理财，股票等）的资金流回表内，形成了定期存款。
3、有多少配置风险资产的资金流回表内形成存款？2022年实体部门（居民+企业）定期存款增长18.8万亿，活期存款和现金增长约0.6万亿，配置各类风险资产的资金增长6.7万亿；2023年一季度，实体部门增长定期存款增长12.5万亿，活期存款和现金增长5.4万亿，配置各类风险资产的资金增长0.9万亿；
4、4月居民存款同比负增有什么意义？社融反应了实体部门在一段时间内从金融体系获得的资金。假设未来一段时间社融增速维持在9.7％~10.2％之间，对应实体部门从金融体系获得的年化资金增量维持不变的情境下，存款的减少对应实体部门或将有更多的钱流向风险资产。
风险提示：央行货币政策超预期
报告目录
报告正文
一、信贷投放最猛烈地时间段可能已经过去
2023年4月，新增社融1.22万亿，前值5.38万亿。从环比的视角来看，4月社融回落本身存在季节性因素，从数据结构的视角来看，4月社融的回落更多反应的是政策推动的贷款投放力度在边际放缓。正如前期报告《重点是结构性工具——2023年Q1人民银行货币政策委员会例会点评》的表述，我们再次强调，信贷投放最猛烈地时刻或已经过去。
（一）总量视角，“合理增长”预示未来信贷投放或同比缩量
数据上看，4月信贷的发力已经明显不如2023年一季度。一季度新增人民币贷款10.6万亿，同比多增2.26万亿；4月新增人民币贷款7188亿，同比多增734亿。
4月份信贷同比增量回落的背后，或彰显当下政策当局的态度。中国人民银行在一季度货币政策委员会例会上表示“保持信贷合理增长、节奏平稳”。
回顾历史来看，除去2009年、2015年、2020年等稳增长大年以外（2018年有表外贷款转表内的诉求），正常年份信贷年度增长约在1万亿左右。
2023年一季度新增人民币贷款同比已经多增2.26万亿，假设一季度信贷占全年的比重为40％（2010年以来的最高值），对应2023年全年信贷新增26.5万亿，较2022年同比多增5.2万亿，是历史的最高值（2009年同比增长仅有4.7万亿）。考虑到央行“合理增长”的诉求，我们预计二三四季度信贷投放大概率同比负增。
（二）结构视角，从居民贷款观察央行投放行为
4月居民贷款增长-2411亿，是仅次于2022年2月，2020年2月的历史低值。其中居民中长期贷款增长-1156亿，短期贷款增长-1255亿。可与之比较的是，一季度居民贷款增长1.71万亿，同比多增4500亿。
如何理解4月居民信贷负增？我们认为有必要对一季度居民贷款进行庖丁解牛。从期限来看，一季度短期贷款新增7653亿，同比多增5710亿；中长期贷款新增9442亿，同比少增1258亿。从投向来看，个人住房贷款新增1400亿，同比少增约4000亿；经营贷款增长1.4万亿，同比多增5000亿；非住房消费贷款增长1978亿，同比多增3480亿元。
数据拆分之后发现，一季度居民贷款抬升主要源自经营贷款的发力，居民非住房消费贷款本身仍然较弱，居民住房贷款则是同比持续负增。由此推断，随着政策当局有意控制信贷“合理增长”的情境下，与普惠金融相关的居民经营贷款4月投放量预计明显回落，叠加居民的消费贷款受到地产的持续拖累，因此4月居民贷款呈现负增长态势。考虑到二季度经营贷款冲量行为预计明显回落，因此5月，6月居民贷款或持续维持较低增长。
二、存款端：关注居民存款同比负增
4月居民存款增长-12000亿，同比多减近5000亿。是2022年3月以来首次居民存款同比负增。与之相比较的是，2022年居民定期存款增长13.7万亿，高出历史最高值约6万亿；2023年一季度定期存款增长约9.6万亿，较历史同期最高值（2022年的6.9万亿）高出2.7万亿。
（一）如何理解定期存款的多增？
居民定期存款的增长本质上也是资产配置的一种。正如央行一季度金融统计数据新闻发布会表述“2022年下半年以来，金融市场有所波动，实体部门的风险偏好有所下降，理财等资管产品的资金转回表内，银行的资产负债表扩张，推升了M2的增速。”从这个角度来看，定期存款的增长反映了居民风险偏好的回落，原本配置风险资产（公募，私募，理财，股票等）的资金流回表内，形成了定期存款。
（二）有多少配置风险资产的资金流回表内形成存款？
2022年实体部门（居民+企业）定期存款增长18.8万亿，活期存款和现金增长约0.6万亿，配置各类风险资产的资金增长6.7万亿；
2023年一季度，实体部门增长定期存款增长12.5万亿，活期存款和现金增长5.4万亿，配置各类风险资产的资金增长0.9万亿；
（三）4月存款同比负增意味着什么？
社融反应了实体部门在一段时间内从金融体系获得的资金。假设未来一段时间社融增速维持在9.7％~10.2％之间，对应实体部门从金融体系获得的年化资金增量维持不变的情境下，存款的减少对应实体部门或将有更多的钱流向风险资产。
三、4月金融数据点评：信贷投放最猛烈地时刻已经过去
（一）信贷：居民贷款再度负增
4月新增人民币贷款7188亿元，同比多增649亿元。月末人民币贷款余额226.16万亿元，同比增长11.8％，增速与上月末持平，比上年同期高0.8个百分点。
细项来看，居民贷款减少2411亿元，其中，短期贷款减少1255亿元，同比少减600.87亿元，中长期贷款减少1156亿元，同比多减842.28亿元；企（事）业单位贷款增加6839亿元，其中，短期贷款减少1099亿元，同比少减849亿元，中长期贷款增加6669亿元，同比多增4017亿元，票据融资增加1280亿元，同比少增3868亿元。
（二）社融：社融同比持平
4月新增社融1.22万亿元，比上年同期多2873亿元，存量同比10％，较上月持平。
细项数据来看，向实体投放的人民币贷款增加4431亿元，同比多增815亿元；未贴现的银行承兑汇票减少1347亿元，同比少减1210亿元；委托贷款增加83亿元，同比多增85亿元；信托贷款增加119亿元，同比多增734亿元；企业债券净融资2843亿元，同比少809亿元；政府债券净融资4548亿元，同比多636亿元，非金融企业境内股票融资993亿元，同比少173亿元。
（三）存款：居民存款同比负增
4月M2同比12.4％，增速比上月末低0.3个百分点，比上年同期高1.9个百分点。M1同比增长5.3％，增速比上月末和上年同期均高0.2个百分点。
4月份人民币存款减少4609亿元，同比多减5524亿元。月末人民币存款余额273.45万亿元，同比增长12.4％，增速比上月末低0.3个百分点，比上年同期高2个百分点。
具体来看，住户存款减少1.2万亿元，同比多减4968亿元。非金融企业存款增加1408亿元，同比多增2618亿元，财政存款增加5028亿元，同比多增4618亿元，非银行业金融机构存款增加2912亿元，同比少增3804亿元。
具体内容详见华创证券研究所5月12日发布的报告《【华创宏观】信贷投放力度最大的时间段或已过去——4月金融数据点评》。
本文源自券商研报精选
