#5月财经新势力#
金龙鱼这个品牌，以前的质疑声音很大，因为是外国人创立的品牌。
我国在民生等核心领域是极其谨慎的，柴米油盐酱醋茶是我们传统其他基础物资，再精简一下，柴米油盐这四个是我们每天所必需的。
而金龙鱼的食用油早在2008年，就拿下我国50%的市场，几乎所有中国人都正在吃，或者曾经吃过他家的食用油。
就是这么一家关乎老百姓餐桌的巨头公司，却是马来西亚人创办的。
可能很多人有误解，“金龙鱼”这三个字跟我国的“金龙”有关系，龙是我国独有的图腾，而且一般都会描绘成金色的龙。
其实跟中国龙没关系，“金”确实是金色的意思，因为常规的大豆油本来就是金黄色的，但是“龙鱼”不是龙，也不是我国的。
准确说，不是我国现实中所有的，但是《山海经》里面有。
根据《山海经·海外西经》记载：“龙鱼陵居在其北，状如貍，一曰鰕。”
后世所画的龙鱼有很多，我找了一张跟名字有点像的。
可惜没有找到金色的，如果把颜色换一下，是不是就比较像龙了？
当然金龙鱼这个龙鱼，跟我们的山海经没关系，不过名字好像也是后来我们国家的人起的。
实际上这种鱼叫“骨舌鱼”，产自马来西亚和印度尼西亚，样子是下面这样的。
上图这个鱼有没有觉得有点眼熟？
金龙鱼食用油包装上的那条鱼，就是这条。
这种骨舌鱼历史非常长，大概起源于3500年前，那个时候还是“石炭纪”。
身上也有鳞片，嘴巴上还有两条胡须，虽然没有龙须那么长，不知道怎么就跟龙联想在一起了，所以后来就叫龙鱼。
下面我们就来看看，金龙鱼是如何借助中国龙图腾，打造成超级商业帝国的。
一、公司
在说公司之前，不得不先说一下创始人“郭孔丰”。
因为他有“中国绿卡”。
全世界的网络上面，出现“美国绿卡”这个词的概率应该是最大的，其实包括美国在内的很多国家，他们的绿卡没那么难拿。
我身边也有不少人移民走了，反正发现一个我通讯录里面就会删一个。
但是外国人想拿我们中国的绿卡，极其困难，门槛非常高，不是有几个钱，想来就能来的。
也正是由于“郭孔丰”获得我国绿卡的殊荣，所以后来质疑金龙鱼的声音才慢慢淡化，现在基本上没有了。
郭孔丰1949年出生在马来西亚，父亲叫“郭鹤麟”，相对没那么有名，共有21个兄弟，其中一个叫“郭鹤年”的，也就是郭孔丰的叔叔，他名气最大。
郭家在马来西亚属于大豪门，二十几个兄弟一起经营着“Kuok Brothers Ltd”，也就是郭氏兄弟集团。
主要业务做“米、面和食用油”等其他粮食产品。
后来在1955年，“郭鹤年”进军蔗糖行业，有这么好的家底做支撑，新业务非常成功。
从马来西亚糖王到亚洲糖王，再到世界糖王，郭鹤年的王冠越来越大。
后来基于自己一手打造的王国，不断扩展新业务，包括食用油、酒店、金融等等，名字应该很多人都听过，叫“Kuok Group”，也就是郭氏集团。
“郭氏集团”比“郭氏兄弟集团”有名，是不是没兄弟比有兄弟好？
时间来到1973年，主人公郭孔丰24岁，刚从新加坡大学毕业。
回来之后就进入了郭鹤年的兄弟集团，跟着叔叔学做生意。
豪门出生的少爷，再加上大师指点，郭孔丰进步非常快，没过多久就能独当一面。
在随后的十年时间里，郭孔丰从国外采购低价的大豆、玉米等粮食，然后做成食用油和面粉，再卖到全球各个角落，包括后来的中国。
但是这个时候，还没有金龙鱼这个品牌。
不过很巧，郭孔丰家里养了几条鱼，其中就有龙鱼。
有天闲着没事赏鱼，赏着赏着，突发灵感，觉得“金龙鱼”这个名字不错，很有范。
于是在1986年，正式注册商标“金龙鱼”，用来做食用油。
不过那个时候还没来中国，因为改革开放才开始几年。
一直到九十年代，我国粮食没那么充足，食用油生产技术也没那么好，所以开始引进国外的食用油。
金龙鱼食用油进来的背景是先以“嘉里粮油集团”的身份，投资了“中粮集团”，产生了联系和信任之后，双方又合资成立了《海南油脂集团》。
地点就在“深圳蛇口”，前面分析招商银行的时候详细讲过这个地方。
不过这个“嘉里粮油集团”并不是郭孔丰的，而是他叔叔郭鹤年的。
1990年，“金龙鱼调和油”正式进入我国消费市场。
不知道是油的质量确实不错，还是金龙鱼这个名字看着喜庆，第一年的表现就非常好，销量达到3千吨。
看到这么好的开门红，郭孔丰不想再屈居于叔叔旗下，于是当年就在新加坡创办了《丰益控股》。
自己的公司是成立了，但是之前的成绩，可都还留在叔叔郭鹤年那，包括“金龙鱼”这块招牌。
于是叔侄俩产生了纠纷，还打了官司。
不过事实太明显了，虽然成绩是郭孔丰做出来的，但是当时确实只是员工的身份。
所以最后“金龙鱼”还是留在了郭鹤年旗下。
当然结果也没那么糟糕，都是成年人，也都是商界大佬，没那么幼稚，一切都以利益为出发点。
郭鹤年不会因为郭孔丰出去单干而有意见，更不会强行影响“金龙鱼”这个品牌，这样对他自己没好处。
郭孔丰也不会因为郭鹤年留下“金龙鱼”而恼羞成怒，不顾一切一刀两断，这样对他也没好处。
所以金龙鱼虽然归属郭鹤年，郭孔丰也依然继续在努力运营这个品牌。
在短短两年时间内，金龙鱼食用油就做到了国内第一，简直是神速。
后来更是年年进步，市场份额不断扩大，销量也节节攀升，很快年销量就突破100万吨。
从3千吨，到100万吨，翻了333倍，只用了12年时间。
主要功臣之一是2000年新推出的“1:1:1调和油”，这个时候我国经济在两次大爆发后，小康家庭越来越多。
随着社会的进步，人们对健康的意识也越强，这个1:1:1调和油主打的就是营养健康，上市之后，立马大受欢迎。
最畅销的单品，花落金龙鱼。
后来在2004年，我国北方有个花生油品牌叫“鲁花”，金龙鱼为了进入北方市场，又成立一个新品牌“胡姬花”，这个品牌没有金龙鱼这么有名，因为主要做花生油。
产品的多元化，再次促进了金龙鱼的市场份额。
2006年，金龙鱼迎来了历史上最重要的时刻，这一年发生了两件事。
第一件、叔叔郭鹤年不但把金龙鱼品牌交给了郭孔丰，而且把整个粮油业务都一并交给了他。
第二件、丰益控股在新加坡上市，改名为丰益国际。
第一件事其实很好理解，对于郭鹤年来说，既然侄儿这么厉害，有实力把产品运营得这么好，那自己作为投资人，或者股东，居于幕后，也挺好。
然后他们这些大佬都有很强的资本和产业运作经验，既然要做，那就做大的，单单只是金龙鱼一个品牌，在中国可能还会有竞争压力，把整个粮油板块都放进来，金龙鱼的地位就十分稳固。
上市之后的丰益国际实力极为雄厚，棕榈油田面积达到57万公顷，食用油加工厂24个，大豆加工能力每年达到1000万吨。
可能这个数据看起来没太多概念，比如棕榈油田，当时全球都只有230万公顷左右，丰益国际一家就占了25%。
也就是这份家底，让金龙鱼食用油在2008年，就拿下我国一半以上的市场份额。
每家每户每天都要用的东西，这种市场的50%是什么概念？
但是郭孔丰没有满足于这份成绩单，接下来不再局限于食用油，同时进军面粉、面条、调味品等其他粮食领域。
后来从2009年开始，金龙鱼就一直在寻求国内上市的办法，因为外资企业在粮油领域是有很多限制的，所以郭孔丰想把金龙鱼变成中国企业，在国内上市。
不过一直都不顺利，当然原因很多，主要是利益牵扯太大。
这个时候的丰益国际已经做到了全球第三，而且是连续三年保持这个成绩。
当然集团层面的运作问题，并不影响金龙鱼食用油产品的业绩，老百姓该吃油还是得吃。
所以尽管丰益国际第一次在港交所上市失败，第二次在上交所上市也失败，也都没影响其行业地位。
时间到了2019年，经过几年的业务剥离和内部重组，运营实体也改名成《益海嘉里食品股份有限公司》，终于2020年在深交所成功上市。
上市之后，市值很快就突破2600亿，市场热度非常高，因为金龙鱼是当时深交所所有企业中排第三位。
而且后面一直上涨到2021年的年初，当然现在已经回归到2250亿了。
二、业务
金龙鱼的业务板块主要是“厨房食品和饲料原料”这两大块，但是产品非常多。
粮油的原材料是粮食，饲料的原材料也是粮食，并且粮食压榨之后，剩下的渣渣正好可以用来做饲料，所以这两大业务很契合。
我们对食用油都很熟悉，每天都要吃，而且现在农村里面还有很多榨油工坊。
把粮食压榨之后，就变成“毛油”和“渣饼”，再把毛油进行深加工，就变成我们餐桌上的食用油。
工序很简单，也没多大技术难度，所以金龙鱼每年的研发费用都很低很低。
2575亿的营收，研发费用2.4亿。
所以食用油这个行业的竞争力取决于成本，控制力取决于原材料。
谁家的地多粮食多，产量高成本低，谁家就厉害。
金龙鱼的产能无疑优势非常大。
如上图所示，2022年油籽压榨实际产能1257万吨，同比增长18.4%。
而且这个产能还在不断扩建。
总共厨房食品2022年产量1845万吨，同比增长4.12%，销量2145万吨，同比增长3.85%。
表现最好的当然还是食用油，大米和面粉还有面条等厨房食品，都有行业巨头。
我国是大米消费第一大国，同时也是产量大国。
2022年我国水稻产量2.08亿吨，连续12年超过2亿吨。
产量高加上消费量大，我国大米企业数量也非常多，各种品牌的大米估计某些地方品牌很多人都没听说过。
还有面制品，我国同样是全球最大的面食品生产国和消费国，尤其北方喜欢吃面食。
但是大米和面粉市场同质化非常严重，没有技术含量，很多品牌质量都差不多。
所以这个行业利润都比较薄，中小企业生存艰难。
食用油也是一样的，金龙鱼的毛利率一直都不高。
2022年的毛利率已经只有5.68%，净利率更是低到只有1.21%。
这种利润空间，已经小到了一定境界。
这还是金龙鱼产量这么大，而且对原材料利用率上是比较完善的情况下。
如上图所示，农副产品就是粮食，加工出来的油，就变成了各类调和油和化工用品。
剩下的就当饲料原料卖给饲料厂。
饲料原料2022年的收入是986亿，但是毛利率更低，只有3.8%，所以只贡献了37.5亿的利润。
目前金龙鱼正在大力推行“中央厨房”，这个词近几年很火。
几乎所有做调味品和食品的公司，都在布局这个领域。
底层逻辑都是未来的年轻人会越来越懒，做饭是一种严重负担。
当然这也是事实，但是预制菜最大的问题是“口感”问题，毕竟不新鲜，没那么好吃。
上图是金龙鱼新投放的央厨产品，在各大平台都有卖。
我尝试过他家的预制菜，只能说很平常，没有亮点，对比其他品牌预制菜，也不要比谁更差，都好不到哪去。
这个行业还会有比较长的路要走，只图方便不在乎口味的用户，也有，但以后肯定不是主流。
行业肯定是一个好行业，也很有前景，不然大家也不会一窝蜂往里面冲。
那就看谁能先跑出来，抓住用户的味蕾。
三、业绩
金龙鱼从上市到现在，市场一直就给予了非常高的（PE）估值。
如下图，非常直观：
你看，金龙鱼上市以来，市盈率的平均值都达到了75倍。
但是，因为公司的业绩释放并不如市场的预期，因此公司的股价走势，并不乐观。
金龙鱼股价在2021年初冲顶之后，不但走出了单边下跌的走势，并且也落后于沪深300指数的涨幅。
主要原因，当然是公司业绩的并没有预期中的增长。
2020年60亿的净利润，是公司业绩的高点，2021年和2022年连续下滑。
尽管有疫情的因素，但是作为民生产业，同样的龙头公司伊利和双汇这些公司受到的影响则要小很多。
那么，这到底是行业的问题还是公司的问题呢？
公司这么高的市盈率，上市以来享受的长期估值溢价，能否维持下去。
股价相对于高点已经跌了很多了，未来有没有反弹和修复的机会？
这些问题，想必大家是比较关心的。
那么，下面我们就从公司的财报部分开始讲起。
先说2022年的年报和2023年的一季度报告重点。
2022年公司实现总营收2574.85亿元（yoy+13.82%），归母净利润30.11亿元（yoy-27.12%），扣非归母净利润31.84亿元（yoy-36.27%）；其中，22Q4实现总营收696.46亿元（yoy+9.68%），归母净利润6.58亿元（yoy+46.02%），扣非归母净利润9.25亿元（yoy+10.26%）。
归母净利润只有30亿，相比于2020年的60亿基本上腰斩了。
这也是导致公司股价连续走低的主要原因。
我们从三个方面来分析公司的业绩：
1. 分产品看：
2022年公司厨房食品/饲料原料及油脂科技/其他产品营收分别同比+10.67%/+19.50%/+0.88%。
公司收入提升，主要来自价格的提升。
2022年整体成本处于上升状态，然后金龙鱼公司对部分产品提价。
全年厨房食品提价约为6.5%左右，饲料原料及油脂科技吨价超过了15%。
（1）厨房食品：营收1571.32亿元（yoy+10.67%），毛利率6.68%（-1.62pcts），销量2145万吨（yoy+3.85%），平均吨价7325元/吨（yoy+6.57%）。
（2）饲料原料及油脂科技：营收986.06亿元（yoy+19.50%），毛利率3.81%%（-3.60pcts），销量2145万吨（yoy+3.40%），平均吨价4175元/吨（yoy+15.57%），营收增速表现亮眼，主要系饲料原料的主要客户需求上升，公司的大豆压榨量较去年增加；
（3）其他：营收17.47亿元（yoy+0.88%），毛利率21.20%（yoy-13.80pcts）。分销售模式来看，厨房食品中经销/直销营收分别为739.73/831.58亿元，分别同比增长12.70%/8.93%，毛利率分别为6.82%/6.56%。
2. 分销售模式：
2022年公司直销/经销营收分别同比+8.93%/+12.70%，经销收入增长较快与经销商数量增多有关。从经销商数量来看，截至2022年底，公司共有经销商7768家，较2021年末增加1647家。
3. 销售地区：
2022年中国境内/中国境外营收分别同比+13.95%/+8.02%。成本上涨+升级放缓致使盈利承压。
四、总结
① 永续赛道
金龙鱼的高估值，最重要的支撑点，无疑是公司所处的永续赛道。
简单说就是，公司的产品，只要人活着，就需要消费。
并且，是高频消费品，这也是巴菲特老爷子最喜欢的行业。
2020-2022年这三年，可以视为特殊的情况，随着国内消费链条的恢复，从2023年开始，公司的业绩可能会面临持续修复的机会。
当然，这也是决定公司股价走势最核心的因素。
业绩能否有效提升，是公司能否保持高估值的基础。
如果未来金龙鱼的成长性被证伪，那么可能还会面临戴维斯双杀的问题。
金龙鱼这种增收不增利的状态，必须要得到有效改善，才有可能维持当前的估值。
② 投入
负债率上升，投入加大
从公司的经营活动现金流量表可以直观地看出，公司最近两年在逆势加大投入：
图中黄色的部分是公司的资本开支，蓝色的部分是经营活动现金流，从2020年开始，公司的资本开支就一直大于经营现金流。
因此可以理解为，公司的增长是建立在加杠杆的基础之上。
这个我们从公司的负债率呈现上升的趋势也可以得到佐证。
可以看到，同样是从2020年之后，公司的负债率呈现了上升的趋势，这个和上面的资本开支是完全对应的。
因此，提升毛利润和改善现金流，也是公司未来必须要做的事情。
③ 未来趋势。
由于气候叠加国际经济影响，目前大豆价格保持下降趋势，预计仍有下降空间并维持相对稳定。
2022Q1受南美干旱及俄乌冲突等因素影响，大豆、豆油及棕榈油等主要原材料价格快速上涨，2023Q1主要原材料的成本下降。
饲料原料和油脂科技产品销量、营收同比上涨，但是在行情下跌中，利润受到挤压，利润同比减少。
2022年杭州、周口、重庆央厨投产，仍在爬坡期，预计1-2年内将顺利跑通。
预计2023年兴平、沈阳、廊坊等央厨基地也将建成投产，形成央厨生态产业链，覆盖周边区域，这可能会形成业绩新增点。
随着疫后消费需求复苏和成本下降及高端化趋势持续推进，公司业绩有望实现良好增长。
④ 可能风险：
对于金龙鱼来讲，我个人最看好的还
