薛云奎教授：联想的企业价值与社会价值

01 企业价值的衡量

如何看待一家企业的自身价值与社会价值？亚马逊创始人贝佐斯在他的最后一封股东信中给出了答案。贝佐斯通过财务的和非财务的方法，对亚马逊为社会创造的价值做了最保守的估算。他说，一家企业要能够维持生存，它所创造的价值必须大过它自身的消耗。那么，如何来衡量一家企业的价值创造呢？在这封信中，他分享了亚马逊在2020财年为股东、为员工、为第三方卖家和为顾客所创造的价值的计算过程。

在对股东价值的衡量中，他选取了亚马逊财报中的净利润数字。2020财年，可供亚马逊股东分配的净利润为213亿美元，他把它归类为这是为股东创造的价值。在对员工的价值衡量中，他选取了财报中与员工相关的薪酬、福利及相关税费。这笔费用对亚马逊来说是成本或者费用，但对于员工来说，则是他们的收益。2020年，亚马逊共为员工支付的薪酬福利等，高达910亿美元。他把它归类为这是为员工创造的价值。

对于第三方卖家，他认为最佳的衡量是这些第三方卖家通过亚马逊平台的生意所赚得的利润，但由于这是卖家的商业秘密，本身不容易获得，所以，它根据亚马逊管理团队的经验数据做了一个合理的估计，大约是250亿至390亿美元之间。最后，他选取了250亿美元作为计算的基准。他总是采用最保守的数字来做这种估算。因为目的不是要使结果精确，而是要给大家提供一个算帐的思路。

关于亚马逊为顾客创造的价值，他分别对普通消费者和云服务购买者进行了分析。对消费者而言，亚马逊为他们所创造的最大价值是时间成本的节约。他为消费者算了一笔帐，有28%的顾客在亚马逊购物的时间是在3分钟以内完成的。有一半顾客购物时间不超过15分钟。所以，他平均按照15分钟来计算。这与实体店购物相比，一个星期大概需要好几次，加起来会节约好几个小时，一年至少节约75小时。按每小时10美元折算，一年下来，亚马逊2亿会员扣掉会员费之后（630美元/每人）节约的时间成本便高达1,260亿美元。

而对于云计算顾客来说，按照平均30%的直接成本节约来计算，一年下来至少可以节约190亿美元。而使用云计算最大的好处还不在于直接成本节约，而是这些商家的用户体验改善和随之而来的收入增长。这样，他把这几笔大帐加起来，便形成了亚马逊价值创造的总帐，总计达到3,013亿美元。

股东：$21B

员工：$91B

3P卖家：$25B

客户：$164B

总计：$301B

从数字计算依据来说，以上数据只是一个大概加估计，采用的是极为保守的方法，但对于一家企业价值的衡量，贝佐斯无疑提供了一个很好的框架，非常值得投资人和企业家所借鉴。

02 联想对股东的价值

2023年6月26日，联想集团（0992.HK）发布了2023财年财报。2022年4月1日-2023年3月31日，联想共实现营业收入4,256.8亿元，较上年4,546.47亿元下降6.37%。净利润110.48亿元，较上年128.86亿元下降14.26%。单从23财年财报的数据来看，2023财年营业收入和净利润双双下降，似乎是坏消息。但如果把22年财报和23年财报联系在起来，则不难发现，这是联想有史以来连续两年净利润突破百亿。净利润连续突破百亿，对股东来说具有非凡的意义。

当然，这或许是因为行业景气度提升的原因。因为惠普在最近两个财年也取得了同样不俗的业绩。2021年，惠普的净利润为65亿美元，2022年则为32亿美元。但无论如何，联想的净利润连续超百亿，表明联想不仅有盈利，而且是有质量的盈利。

从经营活动现金净流入对净利润的倍数来分析，联想的净利润现金含量倍数高于同类型企业。2023财年达到1.74倍，而2022财年为2.01倍。它充分表明联想的净利润是有现金支持的利润。

再从股东报酬率（ROE）的指标来分析，联想2023财年的股东报酬率达到26.59%，2022财年更是高达37.63%。这其中既有净利润突破百亿的贡献，同时，也有高负债对股东报酬的杠杆作用。从报表数字来看，联想的资产负债率高达84.46%，难怪会被有些“专家”质疑为“资不抵债”。其实高负债就是高负债，高负债并不意味着资不抵债。苹果公司2022财年的资产负债率同样高达85.64%，但从未有人质疑苹果已经“资不抵债”。

03 联想对员工的价值

联想对员工的价值包含工资及薪酬39.83亿美元，授予的长期激励奖励为3.36亿美元，社会保障成本3.92亿美元，退休金福利3.27亿美元，其他2.77亿美元。以上合计为53.15亿美元，如果按现行汇率（7.2439）计算，员工薪酬及福利高达385亿人民币。

根据联想公开财报披露的员工人数，截止到2023年3月31日的员工总数为77,000人，人均工资及福利支出约为50万元人民币。2023财年，人均创造营业收入553万元，虽较上年有所下降，但较之10年前的441万元，仍然有较大幅度的增长。

2023财年，人均创利14万元（扣除薪酬、福利及其他成本费用后的净利润），同样较2022财年的17万元有所下降，但相对于十年前，仍然保持了较大幅度的提升。

04 联想对顾客的价值

联想是一家全球化经营的公司。根据2023财年财报，源自大中华区的收入为1,021亿元，较上年1,167亿元下降12.49%，是各区域市场中下降幅度最大的市场。2022财年，大中华区销售收入占集团总收入的26%，下降后的占比为24%。这一方面是因为海外收入的占比在持续扩大，另一方面也因为中国大陆市场的萎缩所致。

如果把这一指标倒过来看，公司76%的收入源自海外，所以我们说它是一家国际化程度非常高的中国公司，甚至可以说是中国国际化程度最高的公司。平均每生产10台电脑中有8台销往国外。纵观过去十年的发展，海外收入的占比从57%一路上升到76%，表明其全球化经营业绩在过去十年成绩斐然。在指标上超过了惠普，根据惠普最新财报，其获得的美国之外的收入占比为65.57%。

联想对于顾客的价值，也许并不能简单地看成是商品的买卖。它从创立的一开始，便专注于IT领域，在1996年便拿下中国个人电脑市场占有率第一名，其后很多年的市场份额也都始终领先于其他竞争对手。这意味着很多中国消费者对电脑的认识是从联想产品开始的。中国社会的信息化与数据化转型，是从联想电脑开始的。因此，它的发展过程几乎与中国社会的信息化和现代化进程同步。因此，联想对中国社会的现代化和信息化进程有着举足轻重，其价值无从估量。

05 联想对供应商的价值

联想作为PC产业链的“链主”，其产品不仅赋能社会的数字化转型，同时，也赋能产业链上的其他零部件供应商。这大概就是典型的“双实”企业概念。

第一个“实”，指的是它本身处于实体经济领域，第二个“实”指的是它作为实体经济的龙头，向其他实体企业的赋能。我们说，在实际经济生活中，并不是所有的企业都具有赋能其他企业的能力，更不是所有的实体企业都具备赋能其他实体企业的能力。能够赋能其他企业的实体企业，要么是产业链上的链主，要么是其产品在技术上的绝对领先。

除此之外，联想对其他实体企业的赋能还表现在工厂管理方面。由于联想采用了少有的科技企业自营生产模式。其60%以上的产品，出自联想自有的生产基地，所以，它在工厂的设计与建设方面，也为其他同类型企业和制造业企业提供了很好的示范。

最近，笔者有幸接受《中国企业家》杂志的邀请，走访了联想位于深圳的南方智能制造基地。该基地2019年破土动工，2023年5月建成投产，是联想集30年工厂管理经验之大成的杰作，它引入物联网5G、大数据、人工智能、数字孪生、区块链等先进技术和理念，因地制宜，本着效率优先的原则，打造了具全球领先水平的智能制造基地，联想称之为“母本工厂”。“母本”是指它的可复制性和示范性。这个智能制造基地，不仅对联想分布在全球的其他国家和地区的工厂具有示范和指导作用，同时，对于联想产业链上下游的其他企业也同样具备指导和示范意义。而且，联想还通过“光明计划”向其他中小企业的数字化、智能化改造输出技术硬件和软件。例如，它助力当贝投影10天打造一条全新生产线，以满足其产品急剧增长的产品市场需求。助于睿世力视力矫正眼镜，迅速降低产品的不良率，有效控制了废品成本。

06 联想对政府和社区的价值

联想虽然是一家全球化经营的公司，但其产品的90%是在中国大陆组织生产。因此，无论是就业还是税收，其中的绝大部分都留在了中国。

以深圳南方智能制造基地为例，90%的供应商都集中在该基地的周边地区，供货距离大多在1-1.5小时之内，形成了高效的“2小时”产业圈。联想合肥产业基地，在2020年12月，销售收入突破千亿，成为合肥首家“千亿企业”，其上、下游合作伙伴也都纷纷在合肥设厂，形成了“4小时”产业圈。

根据2023财年财报，联想实际缴纳所得税为31.28亿元，实际税率24.73%。上年为39.51亿元，实际税率为26.66%。作为一家全球化经营的公司，由于在不同国家和地区的经营通常会面临不同的税种和税率，加之信息披露方面的局限，这里所揭示的还只是企业所得税部分，并未包含公司在其他经营环节所支付的销售税及增值税等其他税负。

除此之外，联想作为全球最大的PC供应商，其市场占有率高达23.4%，远高于排名第二的惠普21.1%。在前五大品牌中，除联想和惠普外，排名第三的是戴尔，占16.9%，苹果第四，占8%，华硕排名第五，占6.2%。联想为中国在PC市场上争得了重要一席。

07 联想的研发投入与产品创新

从财报角度来看，其较低的销售毛利率水平决定了它不是一家以产品创新驱动的高科技公司。其销售毛利率自2001年以来，始终保持在15%左右水平。过去10年，联想的销售毛利率水平虽有显著提升的趋势，至2023年达到最高16.95%，但这一水平也仅与代工企业（ODM）的毛利水平相当，实际上，它已远远落后于中国家电业的平均毛利。

从研发投入方面，联想在过去三年明显加大了研发投入的力度，连续两年突破百亿大关。2022财年为132亿元，2023财年为151亿元，且保持了较大幅度的增长。研发投入占销售毛利的比重也已达到20.91%，我们期待联想在研发方面的加大投入有助于公司从产品经营和效率优先向创新驱动转型。

就现状而言，联想仍然是一家以品牌经营和效率优先见长的公司。其销售费用的投入虽呈现出逐年下降的趋势，但总体投入仍然远高于公司研发投入水平。2023财年，其销售费用投入为226亿元，占销售毛利的31.28%，与2018年的45.17%相比，有相当大幅度的下降。

从相关的管理指标来看，联想的管理效率一直维持了比较好的状态。从资产利用效率来看，2023财年的资产周转率为1.59，而且在过去10年基本维持稳定。

行政管理及销售费用的占比，也保持总体稳定，并在过去5年呈现出稳定下降的局面。2023财年行政管理及销售费用占销售收入的比重为9.03%，表明公司有较好的预算管理能力和系统支持。

08 结语

联想作为中国制造业的典型代表，它在过去30年的发展过程中，维持了超过20%的复合增长率，是一家增长快速、经营成功的公司。联想作为一家中国公司，其产品的90%在中国制造，带动了中国实体经济的发展。作为“链主”，它也带动了上下游企业的共同成长，是“双实”企业的典型代表。联想作为一家全球化经营的公司，其产品的76%销往世界180个国家和地区，是中国制造业企业中全球化程度最高的公司之一。联想的成功有赖于它在品牌经营上的成功，有赖于它在管理细节上的精耕细作。

随着研发投入的加强，联想正试图从一家效率优先的公司向创新驱动的公司转型，我们期待它所提出的“新IT”概念，包括智能物联网、边缘计算、云计算、5G网络、人工智能等新一代ICT技术和技术架构，能够帮助联想实现产品创新的重大突破，从而更好的服务于当前社会的智能化、数字化转型，成为绿色低碳、高质量发展的先锋。

最后，作者需要特别声明的是，本文的分析是基于联想集团公布的公开财报所做的解读，作者未检验这些公开年报中数据的真实性和正确性。本文之分析结论不构成任何要约或承诺，也不对你在本文档基础上做出的任何行为承担后果。（文中财报数据及图表，由研究助理刘雪莹整理）