（报告出品方/作者：万联证券，陈雯）
1 乳品营养价值高，消费提振行业逐步回暖
1.1 乳制品可分为白奶、酸奶、奶酪以及其他乳制品四大类
乳制品是指使用牛乳或羊乳及其加工制品为主要原料，在法律法规及标准规定的条 件下，加入或不加入适量的维生素、矿物质和其他辅料，加工制成的各种食品，也叫 奶油制品。根据生产工艺不同，可将乳制品分为白奶、酸奶、奶酪以及其他乳制品四 大类。其中白奶和酸奶属于液态奶，是经过净化、均质、杀菌等工艺处理后包装销售 的液态乳制品，根据灭菌方式和保质时间不同，又可分为常温奶和低温奶，是我国乳 制品消费的主要版图；黄油和奶酪是干酪品类，是生牛乳经过分离均质和巴氏杀菌后 发酵、凝乳制成的营养价值较高的乳制食品。
1.2 行业发展历经“贫瘠”、“革新”、“发展”、“提质”、“兴盛”以及“恢 复”六阶段
相较于发达国家，中国乳制品行业起步较晚，但受益于中国经济快速发展以及庞大的 人口基数，乳制品行业快速发展，渗透率迅速提升，现已成为世界第二大乳制品市场。 总结乳制品行业发展历程，可以分为“贫瘠”、“革新”、“发展”、“提质”、“兴盛”以 及疫情以后逐渐“恢复”6个阶段：
第一阶段：乳业贫瘠期（1949-1978年）。新中国成立初期，百废待兴，乳制品行业举 步维艰。当时我国奶牛存栏量12万头、奶山羊17万只，年产奶量分别为19.2万、1.7 万吨；仅有4家小型乳品加工厂；人均奶类占有量0.4千克。在奶资源紧缺的背景下， 国家执行凭票定量、定点供应，只有孕妇、婴儿等特殊群体能获取奶资源。
第二阶段：乳业革新期（1979-1996年）。改革开放打破计划经济体制限制，推动乳制 品行业全面发展。上游养殖方面，国家加强奶牛选育，培育更优良品种提高产量；乳制品加工方面，政府在各地兴建乳企，引进先进灭菌乳生产技术和设备。但当时受技 术限制，乳制品主要为奶粉及短距离运输、小范围配送的巴氏低温奶。
第三阶段：乳业发展期（1997-2007年），这阶段是我国乳业发展的“黄金十年”。1997 年开始，乳企开始大规模引进国外UHT灭菌技术和利乐包装，打破低温运输条件的限 制，使生产常温奶成为现实。随着常温奶的出现，乳制品行业增长空间被释放，这一 阶段我国共5家乳企上市，乳制品行业竞争激烈。其中伊利和蒙牛优势突出，行业双 寡头格局初现。
第四阶段：乳业提质期（2008-2014年）。2008年三聚氰胺事件对我国乳制品行业发展 造成严重打击，消费者对国内乳制品失去信任，海外品牌进驻中国抢占市场份额。这 让政府加大行业监管力度，乳企提高乳制品质量安全重视程度。
第五阶段：乳业兴盛期（2015-2019年）。2015年以来，我国乳制品行业从增量阶段转 变为全产业链整合阶段，乳企纷纷拓展品类并加快国际化进程，行业逐渐兴盛。2019 年伊利和蒙牛跻身当年“全球乳业20强排行榜”前十。但2019年年底疫情爆发对乳制 品行业造成一定冲击，产量和销售量都有所下滑。
第六阶段：乳业恢复期（2019年至今）。随着疫情得到控制，经济逐渐恢复，乳制品 行业也逐渐好转，是恢复最快的行业之一。其中低温奶增速领先，区域乳企增长有望 提速。同时，消费者由“喝奶”转变为“吃奶”，奶酪成为乳制品行业新的增长点。
2 行业产业链条长，涵盖奶源供应、乳制品加工以及终端销 售等环节
乳制品行业产业链条长。上游为奶源供应，包括牧草种植、饲料加工、奶牛养殖、原 奶生产等；中游为乳制品加工，将上游收购来的原奶经过各种工业加工为白奶、酸奶、 奶酪、奶粉等各类乳制品；下游为品牌门店、商场超市、便利店等各类销售渠道，将 乳制品出售给B端消费者用于制作风味咖啡、奶茶，或者出售给C端消费者满足日常补 充蛋白质等需求。
2.1 上游：发展规模养殖、打造优质奶源基地，是奶业发展的基石
2.1.1政策端支持奶业振兴，养殖规模化水平提升，奶产量增加
我国成为世界第二大乳制品市场，离不开国家政策端支持。2008年三聚氰胺事件后国 务院颁布《乳品质量安全监督管理条例》，是行业第一部法规，保障行业的健康稳定 发展。“十二五”期间，《食品工业“十二五”发展规划》提出，加快乳制品工业结构 调整，积极引导企业通过跨地区兼并、重组，淘汰落后生产能力，培育技术先进、具 有国际竞争力的大型企业集团，加快淘汰规模小、技术落后的乳制品加工产能。“十 三五”期间，《全国奶业发展规划（2016-2020年）》首次明确奶业发展战略定位，确 定奶业发展主要任务，促进奶业全面振兴。“十四五”期间，《“十四五”奶业竞争力 提升行动方案》鼓励乳企全产业链一体化建设；用好“本土”优势，打好“品质”、 “新鲜”牌，积极布局奶酪等其他乳制品细分品类；加强消费宣传引导，从而在2025 年实现全国奶类产量达到4100万吨左右，百头以上规模养殖比重达到75%左右。
规模化养殖占比不断增加，产业综合素质明显提升。根据中国奶业协会数据显示， 2022年国内奶牛存栏百头以上规模化养殖比例高达72%，较2021年上升2个百分点。伴 随着养殖规模化率提升，产业素质也大幅提升，目前行业全混合日粮（TMR）技术牧 场使用率达到95%；规模化挤奶率达到100%。
奶牛存栏量逐渐回升，同时奶牛单产提升，使原奶产量稳步提升。2008年三聚氰胺事 件后，政府为了更好的控制奶源质量，降低养殖场数量，导致奶牛养殖业持续低迷。 叠加2018年国家整治环保问题，部分奶牛养殖牧场关停影响，我国奶牛存栏量持续下 降。但近几年随着规模化牧场的增加，奶牛品种更为优良以及奶牛养殖环境和技术的 改善，奶牛存栏量保持稳步提升。2021年全国奶牛存栏量为1094.1万头，同比增长 4.85%。同时随着牧场规模化、专业化以及机械化水平提升，奶牛单产逐年提升，2022 年奶牛单产9.2吨，规模牧场奶牛单产超过欧盟平均水平。所以原奶产量逐渐增加， 2022年中国原奶产量达3932万吨，同比增长6.77%。
2.1.2原奶供应阶段性过剩，奶源分布“北多南少”
受奶牛的生物习性以及地区气候影响，我国奶源分布不均。内蒙古、新疆、东北、河 北奶源带被称为我国“四大黄金奶源带”，资源禀赋优异，故我国奶源主要分布在这 些地区。根据国家统计局数据显示，2021年中国原奶产量前十的省份合计占比为 82.63%，总体呈“北多南少”分布特征。
乳制品消费疲软，原奶产能阶段性过剩。我国原奶供应一部分需要通过进口大包粉满 足，进口大包粉是将海外新鲜生鲜乳通过精深加工的方式制成工业奶粉，一般1吨大 包粉可制成8吨生鲜乳。疫情之前，随着我国居民人均收入水平的提升，对乳制品的 需求也逐渐增加，我国原奶供不应求，进口大包粉数量呈上升趋势，2016-2019年CAGR 为18.9%；且进口大包粉制成生鲜乳数量占我国原奶供应量比例也总体呈上升趋势， 由2016年占比13.6%提升至2019年占比20.2%。在乐观预期下，头部乳企纷纷布局上游 牧场，原奶产能迅速扩张。2022年原奶产量同比增长6.77%至3932万吨，但消费层面 乳制品需求增长不及预期，2022年液态奶消费出现8年来首次下降，降幅达到8%左右， 使得原奶过剩约340万吨。在此背景下，布局上游牧场的头部乳企原奶生产量超过需 求量，不得不将原奶进行喷粉保存，即将液体原奶经过灭菌、喷雾干燥等处理成奶粉 的状态，能够延长保质期。2023年2月国内乳企平均每天过剩喷粉储藏的原奶高达1.08 万吨，占收奶量的17%；同时进口乳制品数量大幅下降，2023年1-6月我国进口乳制品 数量为155.36万吨，同比减少12.9%，其中进口大包粉数量为48.56万吨，同比减少 28.2%。
2.1.3饲料成本维持高位，原奶价格下跌，挤压上游行业利润
饲料成本是奶牛养殖最主要成本，其价格维持高位。2021年每头奶牛所需服务与物质 费用中饲料费占比77.34%，其中精饲料占比55.50%，青粗饲料占比21.84%。精饲料又 以玉米和豆粕为主，所以玉米和豆粕的价格变化对奶牛养殖成本有很大影响。近年来， 玉米价格一直呈上升趋势，豆粕价格自2022年11月起有所回落，但仍然处于高位，平 均价在4元/公斤之上。 原奶价格下行，饲料成本维持高位，使上游牧场盈利承压。原奶价格自2021年8月至 今持续下降，累计降幅14.38%。原奶价格下行一方面是需求因素，近两年来中国乳制 品消费需求放缓，酸奶、含乳饮料等部分品类销售甚至出现下降；另一方面是供给因 素，由于近两年国内奶牛养殖市场迅速扩张，原奶产能出现阶段性过剩，此外进口奶 源对国内原奶也存在挤占效应。原奶价格持续下行，已经低于上游牧场生产原奶的盈 亏成本线，再叠加成本端饲料价格维持高位，上游牧场持续亏损。而对于产业链中游 乳制品加工企业而言，原奶价格下行是利好消息，使乳企毛利率有所提升。但对于头 部乳企而言，其奶源多来自于自身上游收购牧场，原奶收购量超过需求量，喷粉保存 导致损失较大，从而原材料价格下行红利有所抵消。随着下半年中秋、国庆双节到来以及国家扩消费政策提振，乳制品消费需求有望上升，原奶供过于求现象得以缓解， 预计原奶价格降幅将逐步收窄，头部乳企喷粉量也将减少。
2.2 中游：全产业链一体化建设，奶业振兴的关键环节
2.2.1乳制品产量逐渐提升，产成品以液态奶为主
乳制品产量逐渐提升，液态奶占比超90%。经过多年的发展，我国奶业面貌焕然一新。 高产优质的奶源基地、世界一流的加工企业，再配套齐全的产业体系，乳制品行业产 能再创新高。2017-2018年我国乳制品产量呈下降趋势，2018年以后逐渐回升。2022 年中国乳制品产量3117.7万吨，同比增长2.8%；2023年上半年中国乳制品产量为 1512.1万吨，同比基本持平。根据中国奶业协会的分类，乳制品加工后的产成品可分 为液态奶和干乳制品，以液态奶为主。2016-2021年液态奶占比均超过90%，并总体呈 上升趋势。
2018年后液态奶产量呈上升趋势，干乳制品产量保持平稳。液态奶是由生牛乳经有效 的加热杀菌方法处理后，分装出售的饮用牛乳，可分为白奶、酸奶、调制乳、含乳饮 料等四类，其中白奶是液态奶中的“主力部队”。自2018年后，液态奶产量逐渐上升， 2021年其产量为2842.98万吨，同比增长9.37%；干乳制品产量保持平稳，产量在185 万吨上下浮动，2021年其产量为188.68万吨，同比增长4.27%。
干乳制品以奶粉为主，奶酪将成重要突破口。干乳制品包括奶粉、乳清、奶油、奶酪 和炼乳、冰淇淋、奶片等产品，随着消费者从“喝奶”向“吃奶”的转变，干乳制品 逐渐成为国民日常食品消费中不可或缺的重要组成部分。其中奶粉占比超50%，产量 呈下滑趋势。2021年奶粉产量为97.94万吨，同比减少3.25%，其占比为51.91%。奶酪 未来或成行业新的突破点和增长点。奶酪是一种发酵的牛奶制品，每千克奶酪制品由 10千克牛奶浓缩而成，含有丰富的蛋白质、钙、脂肪、磷和维生素等营养成分。奶酪 营养价值高，更加符合消费升级的发展趋势。2022年我国人均奶酪消费量仅为0.2公 斤，相比于日本人均1.2公斤、英国人均5.5公斤和法国人均13.9公斤的消费量，还有 很大的增长空间。
2.2.2消费升级叠加居民健康意识提升，行业市场规模有望进一步扩张
乳制品行业市场规模逐渐增加。根据中国奶业经济月报数据显示，除2018年受乳制品 产量骤减影响，加工销售收入有所下降以外，其余年份呈缓慢增长趋势。2021年乳制 品加工销售收入达4687.38亿元，同比增长11.72%。
我国人均奶类消费量逐渐提升，但达标率仍然较低，与世界平均水平有很大差距。 2021年我国人均奶类消费量为14.4千克/年，仅达全球平均水平的35.5%，亚洲平均水 平的44.7%。《中国居民膳食指南（2022）》指出，消费量达标率(即平每人每天推荐摄 入奶及奶制品300克至500克，但我国当前人均乳制品均每日摄入量≥300克)较低。根 据《2022中国奶商指数报告》数据显示，2022年公众的每日乳制品摄入量达标率为 24.2%，相比于2018年22.5%有小幅提升，但仍然较低。随着居民生活水平提高以及健 康意识的增加，乳制品消费量有望进一步提升，行业市场规模有望进一步扩张。
2.2.3加强全产业链一体化布局，源头把控品质
为应对原奶价格波动风险，从源头把控奶源品质，头部乳企纷纷拓展上游牧场布局， 完善产业链一体化布局。自2008年三聚氰胺事件后，乳企对乳制品安全重视程度进一 步加强，奶源作为乳制品安全的第一道防线，其重要性毋庸置疑。各大头部乳企通过 自建牧场以及收并购牧场的方式抢占上游市场，严守乳品质量生命线。中国飞鹤是中 国最大并最广为人知的中国品牌婴幼儿配方奶粉公司，于2020年收购原生态牧业 33.42亿股份，占股71.26%，并于2021年和齐齐哈尔市签约生态特色产业集群建设战 略合作项目；蒙牛通过收购全国最大牧场现代牧业争夺上游奶源,收购有机奶源中国圣牧推进有机乳品业务，打造中国乳业产业园以及产业集群项目建设；而伊利通过收 购恒天然牧场群并建设产业集群，打造奶源基地。根据头豹研究院的数据显示，2020- 2021年中国飞鹤、蒙牛乳业以及伊利股份三大公司奶源自给率分别为100%、41%、37%。
2.3 下游：乳品消费品质至上，行业向高端化发展
2.3.1线下渠道为主，液态奶仍为主力军
线下线上双渠道共同助力行业发展。传统乳企主要通过经销的方式，在商场、超市、 便利店等线下渠道进行销售，并通过线下广告、降价促销等形式进行品牌宣传，扩大 知名度。根据灼识咨询数据显示，2021年乳制品线下渠道零售额占比为85%。但随着 互联网以及淘宝、天猫和京东三大电商平台的发展，越来越多的乳企注意到线上渠道。 相较于线下渠道，线上渠道具备库存压力小、经营成本低、经营规模不受场地限制等 优势。一些新兴乳企通过重点布局线上渠道立足三大电商平台，再通过网络红人打卡 探店、与知名IP跨界碰撞、综艺植入等新兴营销方式，触达更多消费群体，在双寡头 垄断的行业竞争格局中实现品牌突围。目前部分新兴乳企开始拓展线下消费场景，传 统乳企龙头也在紧锣密鼓地占领线上渠道，双渠道共同推动乳制品行业发展，促进中 国乳制品市场走向新高度。
从消费结构来看，液态奶仍为主力产品。将乳制品进一步细分为白奶及乳饮料、酸奶、 奶粉、奶酪、黄油等品类。根据中商产业研究院数据显示，2021年白奶及乳饮料消费 金额占比最高，为42.56%；酸奶消费金额占比排名第三，为24.05%，两者均为液态奶， 合计占比66.61%。因此我国乳品消费仍以液态乳为主，液态乳和干乳制品消费比例大 约为7：3。而奶业发达国家恰恰相反，其以干乳制品为主，液态乳和干乳制品消费比 例大约为3：7。
液态奶中又以常温奶为主。根据欧睿咨询和灼识咨询数据显示，2021年常温奶市场零 售额为2146.3亿元，其中常温白奶零售额为1092亿元，常温酸奶零售额为1054.3亿元。 受益于冷链基础设施不断完善，低温奶销销售半径扩大，增速远超常温奶，区域奶企 发展有望提速。低温奶受保质时间限制，运输半径有限，从而销售半径也有限，因此 低温奶领域区域乳企占优势。随着冷藏车以及冷库容量等冷链运输基础设施的增加， 促进低温奶的发展。2016-2021年中国冷藏车保有量从11.5万辆增长至34.1万辆，冷 库容量从42.0百万吨增长至78.6百万吨，CAGR分别为24.3%、13.4%，使得低温奶销售 半径迅速扩张，市场零售额快速增长。2016-2021年低温白奶和低温酸奶市场规模CAGR 分别为10.4%、14.3%，远高于常温奶增速。
2.3.2“品质消费”成热点，市场向高端化、多元化发展
随着人民生活水平的提高和健康消费理念持续提升，消费者需求从“温饱型”向“品 质型”过渡，“品质消费”成为热点，乳制品市场向高端化发展。根据《食品安全国 家标准灭菌乳》规定，纯牛奶中的蛋白质含量要≥2.9g/100g，而目前市场高端奶蛋 白质含量远超国家标准。2005年，蒙牛最早推出高端常温白奶品牌——特仑苏；特仑 苏问世后第二年伊利也推出其高端常温白奶品牌——金典。经过多年的产品升级，特 仑苏“M-PLUS高蛋白”系列和金典“超滤”系列都能实现6.0g/100g，其单价分别为 3.96元/100ml和4.16元/100ml，再创新高。千禧年开始，酸奶市场品牌和产品逐渐多 元化，常温酸奶逐渐占领市场。近几年，传统乳企通过口味、功能等创新布局30-80 元/L的高端酸奶，并通过加速布局冷链物流拉开了低温酸奶的帷幕。
高端液态奶市场占比逐渐提升。根据弗若斯特沙利文数据显示，2020年高端液态奶零 售销售价值为1503亿元，普通液态奶零售销售价值为2073亿元，二者2015-2020年CAGR 分别为14.6%和5.1%，高端液态奶发展迅速。同时高端液态奶占比逐渐提升，由2015 年占比31.9%上升至2020年占比42%。
消费者对乳制品功能性诉求增加，消费场景也更为多元化。乳制品营养丰富，越来越 多的消费者意识到乳制品对人体健康的益处。根据《2022中国奶商指数报告》调查显 示，82.2%的公众认可喝奶能提升免疫力，80.4%的公众认可喝奶有助于预防骨质疏松， 73.7%的公众认可喝奶能补充能量。消费者对乳制品的功能诉求主要集中在健康方面， 其中激活/提升免疫力、促进骨路/关节健康以及促进肠胃健康位列前三，同时也新增 了体重管理、控三高、保护视力、增强记忆力等更多消费诉求。此外，消费场景多元 化趋势显现。传统乳制品主要消费场景是早餐和礼品赠送，但随着产品功能的不断丰 富，乳制品逐渐用于运动健身、公司团建、下午茶以及社交聚会等新兴场所。
3 行业呈双寡头格局，龙头领先地位稳固
根据乳制品企业的经营范围、渠道覆盖程度及规模，我国乳企可分为三大梯队。第一 梯队是处于行业龙头地位的蒙牛和伊利，属于全国性乳企，其产品结构丰富、品牌影 响力强、渠道铺设完善，同时具备显著规模优势，领先地位稳固;第二梯队是以光明 乳业、新乳业等为代表的区域性乳企，在重点经营的区域内具备较高的市占率、品牌 知名度、消费者忠诚度及较完善的渠道网络;第三梯队是燕塘乳业、天润乳业等规模 较小的地方性乳企，其经营区域仅为部分省内及周边地区，在经营区域内具备一定知名度。
两家龙头寡头垄断格局稳固，区域乳企错位竞争。我国乳制品行业集中度高，根据中 商产业研究院数据显示，2022年伊利股份、蒙牛乳业和光明乳业分列市占率前三，CR3 高达48.7%。其中伊利和蒙牛这两大全国性乳企行业领先地位稳固，在市场中形成一 定品牌壁垒，二者市占率均在20%以上，行业市占率CR2为45.5%；区域性乳企和地方 性乳企市占率均为个位数，主要经营低温乳制品以差异化竞争。
3.1 常温奶领域伊利、蒙牛双寡头垄断格局明显，引领市场发展
常温奶又名UHT奶，采用超高温瞬时灭菌工艺。相较传统的巴氏灭菌工艺，UHT超高温 瞬时灭菌工艺加热温度更高，通常达到130-145摄氏度；持续时间大幅缩短，通常在 2-8秒，可以在保留牛奶营养的基础上消灭细菌和芽孢，达到商业无菌标准。配合更先进的灌装与包材技术，常温奶在常温储存的条件下，保质期可达6个月。 常温奶可分为常温白奶和常温酸奶，其中白奶韧性强，酸奶市场弹性大。根据欧睿咨 询数据显示，白奶市场规模由2016年871亿元增长至2021年1092亿元，虽然增速逐渐 放缓，但在疫情背景下居民健康需求增加，其市场规模不降反增，进一步凸显韧性。 常温酸奶虽然起步较晚，但在2020年以前，其增速远高于白奶市场；2020年受疫情影 响，出行、休闲场景大幅锐减，酸奶市场规模下降。随着疫情放开，全国经济逐步复 苏，消费场景与消费力不断恢复，常温酸奶市场需求有望恢复。
伊利、蒙牛为常温奶领域两大龙头，市占率接近80%。根据华经产业研究院数据显示， 2021年常温奶领域蒙牛市占率位居第一，为41.6%；伊利稍次之位居第二，为35.9%， 二者合计占比为77.5%，双雄格局稳固。伊利和蒙牛争夺行业第一地位的背后是两家 公司在产品、渠道和品牌策略上的差异。伊利和蒙牛的产品定位相似度较高，但二者 渠道建设的方向和步伐不同，品牌营销的侧重点也有所差异，导致两家公司业绩释放 的周期不同，当前常温奶领域蒙牛占比略高于伊利。 双巨头重心转移，其他企业或将迎来市场机遇。在未来国内常温奶行业以高端化为主 旋律，且双雄重心转移，伊利聚焦婴配粉、蒙牛重视低温奶的发展趋势下，伊利、蒙 牛市场竞争将有所放缓。同时，伊利、蒙牛的最终实控人分别为内蒙国资委、中粮集 团，在当前国企改革浪潮下，二者更加以利润为导向，追求高质量发展。在此背景下， 行业或将迎来高质量发展阶段，其他常温奶企业也或将迎来市场机遇。
3.2 低温奶受运输半径限制，区域乳企占优
低温奶营养价值更高及制作工艺革新推动其在乳品市场崛起。杀菌工艺不同决定常 温奶和低温奶的营养价值不同。常温奶采用超高温瞬时灭菌工艺，在通过高温杀菌延 长保质期的同时降低了活性营养物质。而低温奶采用巴氏杀菌工艺，是采用低温杀菌 的方式杀灭有害菌群，但能保持奶制品的鲜度和营养成分，因此低温奶相较于常温奶 的营养价值更高。不过巴氏杀菌保质期较短，仅7天左右，并且需要依靠冷链（0-6摄 氏度）运输，运输半径仅200公里。针对以上缺点，低温奶灭菌工艺不断革新，从巴 氏杀菌逐渐发展成超瞬时杀菌技术，保质期延长至19天，运输半径扩大至500公里。 同时超瞬时杀菌技术使得低温奶更符合消费者对营养物质和口感的需求，低温奶市 场逐渐崛起。
低温奶市场拓展依奶源地遵循“圆心-半径”理论，市场竞争呈区域割据局面。低温 奶因为保质期较短，运输半径有限，所以市场拓展
