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自从2018年“川建国”同志对我们发起贸易战之后，半导体和芯片的问题，就再次浮现在台面上了。
对方各种拉清单的操作，使得我们不得不进行快速的国产化替代。
尽管这个过程非常之艰难，但却是我们不得不去做的事情。
而今天要分析的卓胜微这家公司，就是在大规模国产替代中的一员，并且是射频芯片的中坚力量。
卓胜微这家公司曾经风靡一时，上市两年就坐上了江苏“股王”的宝座，股价翻倍的速度是真快，两年居然翻了40倍。
不过近两年，完全相反，股价腰斩再腰斩。
这么短的时间，这么大的波动，还是不常见的。
是什么原因造成了这个异常现象？炒作还是公司变化就有这么大呢？
下面我们就来解答这个问题。
一、公司
卓胜微比较年轻，2006年创立，创始人叫“许志翰”。
这种高科技公司的创始人，很多都是技术大佬，许志翰也不例外。
1972年出生，还很年轻，才刚过50岁。
从小是学霸，这是理所当然的，考上清华大学，也是情理之中的，专业是计算机科学与技术，后来去美国圣克拉拉大学的电子工程专业读研究生。
毕业之后在美国工作了一段时间，2002年回到中国，加入“杭州中天微”当副总，这家公司后来被阿里收购了。
当时许志翰并不是做射频芯片，沉迷在嵌入式CPU里面。
后来由于内部原因，许志翰离开杭州中天微，独自创立“卓胜微”。
创业之后也不是做射频芯片了而是做电视芯片。
那个时候还没有现在无比方便的网络电视，不用天线，不用机顶盒，打开设置，连上WIFI，买个坑死人的播放软件会员，就可以看电视。
现在电视机里面的软件，真的很坑，有没有同感的？
2006年的电视，有三个分支，分别是“有线、卫星和地面”电视。
其中有线和卫星电视是归广电管，地面电视技术，现在应该很少有人知道，在当时有很多企业在研究这个领域的芯片，我以前有个朋友就是做这个的。
但是后来政治层面的原因，广电不喜欢路面电视，所以硬生生把这条路给挖断。
所以那些年研究路面电视相关技术的公司，被团灭。
而卓胜微恰恰也选择了路面电视，所以创业之初拿到的投资，烧光之后，即将渣都不剩。
正常情况下，面对这样的局面，很多人都是直接退场，没钱没市场，还留着干嘛？
但是许志翰不这样想，业务可以关，路可以重新选，但是事业不能断。
于是自掏腰包，跟合伙人一起，先后借了1000万，来维持公司的开支，只要还在场上，就有翻盘的机会。
经过反复考察和思考，时间已经是2009年，手机步入3G时代，现在1995年之前出生的孩子应该用过3G的手机，完全没法跟现在的4G手机比。
但在当时，已经很好了，慢是慢了一点，可以聊天，可以上网，可以看电视，可以玩游戏，无非就是画面没那么好，卡顿多一点。
相比2G来说，已经是一个天上一个地下，频段增加很多，手机收发信号的效率，要高很多。
这就产生了一个需求，那就是给手机处理信号的“射频芯片”，这个东西直接决定了手机网络速度。
射频的前端主要有5个核心部分，分别是“功率放大器(PA)、射频开关(Switch)、低噪放大器(LNA)、滤波器(Filter)、双工器(Duplexer和Diplexer)”。
功率放大器是用来放大信号的，射频开关是用来控制信号通路的，低噪放大器是用来接收微弱信号的。
所有跟信号相关的都离不开这几个东西，包括wifi。
我国半导体技术一直都不行，到现在也做不出高端芯片，更何况十几年前。
所以中高端的射频芯片，被国外垄断，我国企业只能做低端芯片，不过在低端手机里也能用。
既然是低端产品，竞争当然最激烈，不过很多人都选择了做功率放大器(PA)，因为市场大一点，技术难度也相对高一点。
许志翰不想一开始就陷入太激烈的竞争，于是选择了射频开关(Switch)和低噪放大器(LNA)。
经过三年的研究和挣扎，机会终于来临。
2012年，苹果5把智能手机推向了高潮，当时的人以手握iPhone 5为荣。
当然彼时的三星，也很不错，在我国也占据不少的市场份额。
但是苹果太强势，对供应链上的公司，不管是质量还是供货量，都很严格，也就是必须优先满足我苹果的供货。
恰好苹果卖得这么火爆，当时把绝大部分射频芯片的产能都给买断了。
留下三星满世界找芯片，就是找不到。
卓胜微抓住这个机会，乘虚而入，成功进入三星的供应链。
而且许志翰选择的路也跟主流不一样，中高端射频芯片企业很多都是自己设计自己研发自己生产自己销售，这是多年的实力积累，确实很厉害，但是同时也限制了产能。
卓胜微直接跟台积电合作，台积电的实力是众所周知的，双方一起帮三星研制出合适的芯片。
不过不要误解，卓胜微此时为三星供货，算是取巧，而且双方早就发生过故事，并不是公司的产品从低端做到了中高端。
即便到现在，全球的高端市场，依然是被“高通、Broadcom、Qorvo、Skyworks、村田”等公司所瓜分，我国依然是在低端市场里卷。
此时卓胜微给三星供货的还只是“GPS LNA芯片”，也就是定位芯片。
好处在于三星出货量大，这东西毛利高，卓胜微凭借这一把，算是活了下来。
随后几年，专注于研发射频芯片，技术越来越好，产品质量也稳步提升，所以接连拿下众多国产手机订单。
比如小米、OPPO、VIVO、华为等等，都先后成为卓胜微的客户。
而同时期成立的射频芯片公司，很多没这么幸运，逐一破产，这也是卓胜微当初这么受欢迎的原因，因为在国内属于稀缺。
果然是剩者为王！
时间来到2019年，全球都在提5G时代，借着这股东风，卓胜微上市，然后就有了下面这样的奇葩股价表现。
随着手机越来越高端，功能越来越强大，对射频芯片的要求也越来越高。
现在中高端手机，一般都已经采用模块化射频组件，也就是将射频开关、低噪声放大器、滤波器、双工器、功率放大器等两种或者两种以上功能的分立器件集成为一个模组，从而提高集成度与性能并使体积小型化。
现在，卓胜微也具备这个技术，比如括DiFEM、L-DiFEM、LFEM、LNA BANK产品等等。
但是和国外高端芯片厂家比，依然还有不小的差距。
目前卓胜微也在努力往更先进的模组方向前进。
上图是卓胜微正在研发的项目，可以看到前四个全都是模组，而且有高端产品。
最后一个是生产线，卓胜微这几年经营模式有所改变，从之前的完全代工，转为现在的代工和自主生产并行的方式。
常规化的产品依然是靠代工，定制化和某些高端产品，就自己生产。
现在不好的一面是电子产品持续低迷，直接影响了这些供应商的业绩，尤其是卓胜微这种主要给手机供货的企业。
好的一面是卓胜微继续发展下去，技术不断进步，迟早都会突破瓶颈，抢占高端芯片市场，在我国企业眼里，那就是一片蓝海。
二、业绩
2022年，受到手机市场整体低迷的影响，卓胜微营收和利润同比下滑。
而到了今年一季度，并没有完成改善，净利润回到了几年前的水平。
卓胜微的整体业绩爆发，是在2018年之后开始的。
这个我在文章开头的部分就说到过，主要是因为贸易战之后，美国对中国芯片出口进行了各种管制。
因此，卓胜微从2019年开始放量，2021年达到业绩的高峰。
如下图：
这是公司最近10年的营收和利润的变化趋势图，可以非常直观地看到，2021年是公司的业绩最高光时刻。
而公司的股价，基本上也和业绩的走势完全一致。
卓胜微的股价在2021年6月30日达到了最高点，前复权价格为338.72元，比当前的股价高出了200%多，目前的股价只有高峰期的三分之一不到。
但是，不同的是，卓胜微选择了在2021年加大了投资的力度，2021年的资本开支超过了28亿，比公司成立以来的全部年份花的钱都多。
并且，卓胜微在2022年继续维持了17亿的资本性投入。
当然，因为资本市场对半导体公司的非常友好，再加上国家的各种政策扶持，卓胜微在2019年IPO融资8个亿之后，又在2021年的高位顺势定增了30亿。
因此，尽管公司最近两年资本开支很大，但是负债率却很低，资金并不是问题。
截止到今年一季度，卓胜微的账面上还有高达16亿的货币资金。
这对于一家2022年营收只有37亿的公司来讲，这个现金储备是安全的。
但是如果考虑到半导体行业的烧钱属性，未来的突破式发展，依然还任重道远。
下面，具体说当前的一些情况：
2023年一季度，公司实现收入7.1亿元，同比下降46.5%，环比增长7.7%；实现归母净利润1.2亿元，同比下降74.6%，环比增长38.1%。
卓胜微的业绩，从营收、利润和费用三个方面来讲，分别如下：
① 营收端：实现收入7.1亿元，同比下降46.5%，环比增长7.7%。
② 利润端：实现归母净利润1.2亿元，同比下降74.6%。
影响利润最主要的原因是，一季度毛利率为48.8%，同比下降3.6pp；净利率为16.3%，同比下降18.2pp。
③ 费用端：公司销售费用率为1.0%，同比上升0.5PP；管理费用率为4.2%，同比上升2.5PP；研发费用率为17.3%，同比上升11.3PP。
因此，从上面的数据可以看到，因为毛利润的下滑，公司的利润的下降幅度大于营收的下降幅度。
但是卓胜微并没有在研发上面减速，研发费用率提升依然是超过2位数的。
这也是半导体行业的特征，得靠技术驱动，才能维持高额利润。
芯卓项目进展超预期，自建产线Fabless转为Fab-Lite，完善射频SAW滤波器晶圆和射频模组封测产能。
公司2020年起持续加大在射频前端领域资源平台的投入，目前芯卓半导体产业化项目建设顺利实施，公司完成向Fab-Lite模式的转变。
截至23Q1，自产的SAW滤波器和高性能滤波器已进入全面量产阶段，双工器和四工器已向客户送样推广，并预计将持续迭代。
集成自产滤波器的DiFEM、L-DiFEM、GPS模组等产品已通过品牌客户导入。分立滤波器也已经向市场推广，部分产品在品牌客户验证通过。
另外，卓胜微在发射端模组上的机会，是有可能体现在未来的财报中的。
滤波器主导高端接收端和发射端模组，因此为进阶高端模组必重点布局产品。
Yole预计2025年IPD和SAW滤波器市场规模合计为59.3亿美元，而目前国产率仅约3%，公司芯卓产线滤波器的成功量产预计将提升公司模组市占率。
而PA为进阶发射端模组必需射频器件，国产厂商竞争激烈。
截至今年一季度，卓胜微发射端模组适用于5GNR频段的L-PAMiF已量产出货。
随着PA和滤波器两大核心器件的完善布局，公司有望进一步吃透射频市场。
三、总结
老规矩，我分几个点来讲。
① 卓胜微未来的机会，毫无疑问是中国半导体产业的自主化和国产化替代，这个过程会一直持续到中国的核心技术全球领先为止。
因此，从这个角度来讲，公司显然是处于一个很好的赛道。
但是，因为射频行业数据技术密集型产业，卓胜微想要往高端产品升级，完成高端产品的布局，显然也并非容易的事情。
② 很难，但是产业会持续支持。
无论是从集成电路一期二期大基金，到十四五和2035愿景规划，半导体和基层电路的自主化都是国家战略。
因此也可以肯定，只要公司搞投资，搞研发，就会得到国家和产业资金的支持，虽然这是一条烧钱的路线，但是资本市场应该是一路绿灯。
因此对于卓胜微当前的机会是显而易见的，但是风险就是公司的技术和研发能否完成有效的突破，技术很多时候并不是线性的，很多关键技术的突破，充满不确定性。
③ 研发能力。
公司在射频领域有多年的技术积累，积极投入研发，研发投入达4.49亿，同比增长47.66%，占营业收入比例12.22%（同比+5.65pct）。
截止到年报，卓胜微的研发人员数量838人，占员工总数62.17%，同比增加83.36%。
并且很大一部分研发人员都参与到了公司的股权激励方案当中，长期看机会还是很大的。
④ 股价。
说实话，给半导体公司估值，是一件非常不容易的事情。
原因是半导体公司不但具有技术周期，还有产业周期，这两个周期加在一起，导致了公司的业绩波动远大于日用品消费类公司。
如果从发展前景上来讲，一家公司技术如果能够完成领先，那么大概率就是赢者通吃，全产业链的利润都会向龙头公司转移。
公司作为国产射频芯片和模组的细分龙头，目前500亿多一点的市值，如果以当期的业绩所计算市盈率来讲的话，并不算低。
但是如果从更长远的发展预期来讲的话，很高吗？好像也未必。
因此，这可能就是一个信与不信的问题。
否则的话，也不会发生公司2019年上市之后，2年时间股价就较发行价翻了40倍以上。
2年40倍，够夸张，对吧。
投资半导体产业高风险高收益的属性，显露无遗。
我做了下面这张表，A股核心资产研究汇总的表格，里面精选了上百家优质的龙头公司，并附数万字的分析方法。
所有分析过的公司都会在上面这个表里更新数据，每周的周末，会把本周分析过的公司一起做一个深度总结，周总结也会和表格放在一起。
专注于上市公司财报和基本面深度分析。
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一起探索企业基本面的研究，收获必然巨大。
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