著名的经济学家、美联储主席和大多数投资者都密切关注美国国债收益率曲线的形状。他们关注国债收益率，不一定是因为债券市场的内部运作。相反，国债收益率已被证明是经济衰退的预测指标。
大多数美国国债收益率曲线已经倒挂了一年多，导致投资者和专家质疑这次是否不同。当前的收益率曲线倒挂是否会导致经济跳过衰退？
首先这次没有什么不同，只是情况是独一无二的。
今天的收益率曲线
下图表绘制了10年/2年期美国国债收益率曲线，显示自1980年以来的每一次反转都预示着经济衰退。
收益率曲线已经倒挂了十二个多月，比导致前三次衰退的反转要深得多。这种反转看起来更像是 1980 年代初。如果我们排除2020年与疫情相关的经济衰退，那么从收益率曲线首次倒挂到国家经济研究局正式表示的衰退，平均时间为16个月。
虽然2年期/10年期曲线是最受关注的收益率曲线，但它可能是有限的，因为它仅适用于那些在两年期和十年期期限的债券中借贷的人。例如，对于使用客户存款进行五年期汽车贷款的银行来说，2年/10年曲线不太重要。在这种情况下，银行的主要担忧可能是3个月/5年曲线。
下图国债曲线的许多变化，并提供了整个国债收益率曲线形状的更广泛视角。
如图所示，10年国债收益率最受关注，如果十年期国债收益率处于倒挂状态。自50年以来，1980年的曲线反转引发经济衰退。
我们的经济靠债务运行
今天的经济更加杠杆化，因此比美国历史上任何时候都更加依赖低利率。因此，美联储在进一步加息时需要谨慎行事。
我们使用五年期国债作为利率的代表，以估计随着时间的推移，更高的利率将如何抑制经济。目前五年期国债的收益率为4.25%，比过去2年的平均收益率高出约75.12%。大多数到期债务是在利率低于2%时增加。
今年只有20%的债务到期并展期，额外的利息成本可能相当于GDP的1.38%。
对于一个严重依赖创造新债务和偿还现有债务的经济体来说，任何有损于借钱意愿的事情都是经济拖累。
从银行角度看贷款
银行基本上有两种赚钱方式。他们可以时间套利或信用。他们经常同时做这两件事。
时间套利
时间套利是书中最古老的赚钱技巧。它通常被称为借短借和多头借款。银行通常以较低的短期借款利率向储户借款，而以较高的长期利率借款。
时间套利的风险是短期借款利率高于现有贷款利率，减少或消除利润。正如我谷银行和其他银行看到的那样，这种情况正在今天发生。这也是1987-1989年储蓄和贷款危机的原因。
银行因短期利率上升而面临的另一个问题是，存款离开银行，在其他地方获得更高的收益率。存款约占银行集体负债的85%，是银行发放贷款的素材。
收益率曲线越陡峭，银行利润就越多，做空借和多头借贷的动力就越大。这促进了经济增长。相反，收益率曲线倒挂会抑制贷款并抑制经济增长。
信用套利
借款人的风险越大，借款收取的利率就越高。银行往往评级很高，因此允许它们以较低的利率借款，并以较高的利率将钱借给评级较低的借款人。由于收益率曲线的形状极大地影响了时间套利，信用利差在信贷套利中起着至关重要的作用。当风险资产和风险较低的资产之间的收益率差异如此之小时，潜在的贷款利润就会减少。因此，银行放贷的动力较小。尽管经济衰退风险加剧，但以3B级公司债券量化的信贷利差仍低于长期平均水平。
量化银行盈利能力
通过了解这两种类型的贷款人套利，我们可以根据2年/10年收益率曲线作为时间套利的代表和3B级企业OAS利差作为信贷套利的代表来估计盈利能力。
毫不奇怪，最近三次衰退发生在该代理指标处于或接近最低水平时。我们没有进一步追溯的信用利差数据。目前的读数至少处于或低于1998年以来的任何价差。将低利润潜力与逃离存款相结合，银行放贷的能力或利润动机微乎其微。
因此，下图显示，国内银行收紧各种贷款类型贷款标准的净百分比正在接近前四次经济衰退之前或期间的水平。
这次是独一无二的
如果债务是经济的基石，如果更高的利率、倒挂的收益率曲线和紧缩的信贷利差阻碍了贷款，为什么经济看起来很强劲？
疫情带来的大规模刺激措施继续在经济中循环，抵消了加息的不利影响。
经济学家低估了经济将从前所未有的财政和货币刺激中受益的程度和持续时间。这就解释了为什么美联储认为通胀是暂时的，而不是长期的。这也解释了为什么经济学家继续低估劳动力市场。
总结
如果收益率曲线保持倒挂，信贷利差保持紧缩，贷款可能会进一步缩减。如此糟糕的贷款环境，加上刺激措施的消退，可能意味着我们正在盯着另一场衰退。
收益率曲线仍然很重要！如前所述，从反转到衰退通常需要16个月。根据平均水平，经济衰退最早可能在感恩节出现。
