南钢并购反转，沙钢失策痛在何处

滚滚长江东逝水，浪花淘尽英雄。商海诡谲，又一幕是非成败在我国钢铁业专业化整合浪潮中演绎。

4月2日，中信股份（00267.HK）宣布，旗下间接全资子公司新冶钢受南钢集团邀请，战略增资135.8亿元进入南钢集团，持有南钢集团55.2482%的股权。增资完成后，南钢集团行使优先购买权，购买复星持有的60%的南京南钢股权。交易完成后，中信将成为南京南钢的实际控制人。至此，南钢并购案反转，沙钢收购南钢成为未竟遗憾。

中国产业并购史上又一个经典案例展现。

还原真相

“我跟从郭广昌创业多年，从来没有看见他喝醉过。但是为了南钢，他喝醉了两次。”复星集团一位知情人告诉哞哞，舍不得南钢，绝对是郭广昌的心里话。

2022年10月，复星决策拟转让南京南钢60%股权，手持巨额现金的沙钢果断出手。10月14日，复星与沙钢集团签署《投资框架协议》，约定以不超过160亿的价格转让所持南京南钢60%的股权。沙钢向复星方面支付了诚意金80亿元，复星则将南京南钢49%的权益质押给沙钢集团。南京南钢直接和间接合计持有上市公司南钢股份（600282.SH）59.10%股份，为控股股东。

不过，根据南钢股份公告，这项收购尚需持有南京南钢40%股权的南钢集团放弃对南京南钢的优先受让权，以及通过国家市场监管总局反垄断局关于经营者集中的审查等事项作为前置条件，存在重大不确定性。

南钢立场

南京钢铁集团有限公司前身为南京钢铁厂，始建于1958年，是当时国务院批准建设的我国冶金行业18家地方骨干企业之一。1996年7月，南京钢铁厂进行公司制改革，成立南京钢铁集团有限公司。

2003年4月，南钢集团实施了整体改制并进行资产重组，其中南京市人民政府国有资产监督管理委员会（后转为南京新工投资集团有限责任公司）占股比49%，南京钢铁创业投资有限公司占股比51%，并以南钢集团资产出资（40%）与复星（60%）合资成立南京钢铁联合有限公司（以下简称“南钢联合”），从国有独资企业转变为混合所有制企业，后股东各方又以增资的形式，将南钢联合全部股权注入到对南京南钢的投资中。

作为一家年产千万吨级优特钢生产能力的国家级高新技术企业，南钢是国际一流中厚板精品基地、特钢精品基地、复合材料基地，位列2022年中国企业500强第141位，中国制造业61位，江苏省第6位，南京市第1位。

面对这样一个优质资产，沙钢果断出手，意欲纳入麾下。如果成功，沙钢将成为仅次于中国宝武，在中国排名第二的钢铁企业。

但是沙钢的口碑，以擅长规模扩张，追求极致成本著称。南钢企业文化部一位负责人回忆，当南钢干部职工听闻沙钢与复星签署了框架协议的消息后，舆情汹涌，网上线下纷纷表示，宁可自己想办法集资来行使优先购买权，对沙钢有着强烈担忧。

南钢集团原常务副总吴小江表示，职工们反对沙钢控股南钢的根本原因是文化差异太大，南钢创投的股东们一致反对沙钢控股南钢，认为沙钢控股南钢后将不利于南钢的长远发展，更不利于南钢的稳定。

“都是江苏企业，又同在钢铁圈，我们对沙钢太熟悉了。”一位基层员工告诉哞哞，自沙钢要收购南钢的消息传出，基层员工担心收入可能会明显降低等。

另一方面，前些年沙钢收购东北特钢后，后续发展也不见大起色，加上普钢和特钢的经营管理从理念到方法截然不同，令南钢人对企业未来担忧，不愿“嫁”沙钢。他们在线上线下不断表达意见，表示不能完全任由“资本”说话。南钢对沙钢入主方案做了一个社会稳定风险评估报告，结论显示风险高。

南钢是南京市制造业第一名，南钢的稳定与否对社会影响面较大。作为南钢股东之一的新工集团提出在市场化、法治化框架下，并购要体现三个原则：即稳定压倒一切、充分尊重南钢干部员工的意愿、一切有利于企业的长远发展。

2022年10月21日，南钢集团成立了“优先权”专项工作领导小组，确定了“引入战略投资者行使股东优先购买权”的工作方向。经过南钢集团新老经营层及股东多次沟通研究，希望通过股权融资的方式引入适合的战略投资者，发展壮大南钢股份。之后南钢集团主动邀请了多家意向战略投资者进行了洽谈，经过慎重选择，最终决定邀请中信作为战略投资者进行增资。中信则以市场化、法治化为前提，以互相尊重、互惠共赢为原则，应邀参与本次交易。

沙钢误判

话说这边南钢在积极“抗婚”，那边沙钢也没有闲着。沙钢能在周围几百公里之内，有着宝钢、苏钢、锡钢、南钢、马钢等一大批“老大哥”的包围之下，横刀立马，抢得中国钢铁业一席之地，必然有过人胆识和战略眼光。沙钢志在必得。一方面，他与复星的框架协议中明确提出了最长55天的“排他期”，二是对于头顶上悬的“达摩克利斯之剑”，即南钢是否会行使优先购买权，一直有明确的警惕，密切关注。

据知情人透露，当时沙钢最大担心竞争对手来自方大，而并没有担心中信。沙钢认为，央企的决策流程长，需要获得集团总部、国家相关部门的批复，时间上就来不及。

然而这一次，沙钢可能是对央企的决策效率“误判”了。

3月14日，复星和沙钢正式签署了《股权转让协议》，复星于同日向南钢集团发出是否行使优先购买权的通知函。双方还在交易协议中特别就南钢联股权转让之优先购买权相关事宜作了特别约定，明确若南钢集团行使优先权，复星可以单方主动终止与沙钢之间的《股权转让协议》。

显见，是否行使优先购买权取决于南钢集团，对此沙钢一直知情。交易协议约定，复星应最迟不晚于南钢集团收到《优先购买权通知函》之日起三十日届满后二个工作日内，书面告知沙钢关于南钢集团优先购买权的行使情况。同时，还约定，若复星根据上述安排告知沙钢，南钢集团就本次交易行使优先购买权，则《股权转让协议》于沙钢收到复星前述书面通知之日起终止并解除。复星应在履行前述告知义务后三个工作日内，按照年化利率8%的利息，向沙钢返还其已向复星支付的诚意金本息。沙钢应在足额收到前述款项后三个工作日内，配合复星完成49%南京南钢股权的解质押登记。

2023年4月2日，南钢股份、复星国际（00656.HK）和中信股份先后公告，新冶钢（湖北新冶钢有限公司）、南钢创投、南京新工投及南钢集团共同签署《战略投资框架协议》及《增资协议》，新冶钢拟出资135.8亿元对南钢集团进行增资，将持有其55.2482%的股权，并成为南钢集团的控股股东。同时，南钢集团决定行使优先受让权，从复星手里购买南京南钢60%的股权。新冶钢为中信集团旗下公司。

对于这个结果，沙钢难以接受。坊间有观点认为，南钢行使的是一个“有瑕疵”的优先购买权。对此，南钢方面表示，不存在“有瑕疵”，南钢是在市场化、法治化原则下，行使法律赋予的正当权利。

南钢方面表示，优先购买权是一项公司法赋予的法定权利，南钢集团作为标的公司小股东依法享有优先购买权。法律规定中并无禁止原股东借助外部力量主张优先购买权的规定，且该行为亦未侵害他人合法权益。南钢集团邀请中信增资再行使优先购买权，是合理必要的商业安排。

其次，沙钢对南钢集团享有并有意愿行使优先权自始就有预期并明确知道。

优先购买权的立法本意在于保护公司治理的“人合性”，南钢集团的股东和职工意愿行使优先购买权恰恰是保护人合性的体现，有利于公司稳定。

无论是新冶钢向南钢集团增资，还是南钢集团行使优先购买权，两个交易都是依法履行，虽然有一定关联，但仍然是两个独立的合法交易。

但沙钢仍然意难平。哞哞认为：坊间有观点认为这次南钢并购案，沙钢错在让收购时间拉得过长，其实并非准确。时来天地皆同力，运去英雄不自由。此次沙钢失策，可从“天时、地利、人和”去分析：

天时方面，复星和沙钢拟交易涉及资金达百亿，较为复杂，同时涉及上市公司万盛股份以及其余资产的剥离等，中途还遇北京乃至全国新冠疫情的集中爆发，所以时间上长达半年，但不存在故意拖延。“时也，命也，运也，非吾之所能也。”

人和方面，在我国并购重组从来最难环节就是“人心”。“人民性，体现在并购重组中，就是要了解和尊重职工意愿，这是一个必不可少且必须重视的环节。”哞哞认为，沙钢折戟可能就在于忽视了民意。

3月31日，南钢举行五届二次职代会，会上进行“南钢集团行使优先权事项总体方案”和“涉及职工权益方面”两项表决投票，与会代表共计359人，其中352票赞成，7票弃权，无一票反对，这表明了全体南钢职工对于引入中信作为战略投资者，由南钢集团行使优先权方案的认可。

4月初，沙钢在收到复星82.9亿元诚意金及相应利息退还款项后，表示拒绝配合复星解除南京南钢49%的股权质押，并计划起诉复星违约，引起市场广泛关注。对此，复星方面表示：将依据相关协议、相关法律法规，按照市场规则，推进南京南钢股权转让顺利完成。

在中国钢铁业的并购史上，多的是临门一脚而错失的前例。波诡云谲，大概正是市场化的魅力。南钢并购案给人以深思。

中信泰富特钢、沙钢、南钢都是中国优秀钢铁企业的代表。他们在一个成熟的市场化和法治化的环境中奋勇拼搏，努力竞争。无论花落谁家、成败得失，都将继续演绎中国钢铁业高质量发展的奋斗故事。新征程上，雄关漫道真如铁，一切又才是开始。