（报告出品方/作者：民生证券，吕伟）
1 深耕运营商网络可视化三十年的细分龙头
1.1 公司脱身于北京邮电大学，深度绑定运营商
公司是运营商网络可视化龙头，从事相关业务近 30 年。公司于 1994 年成立， 2022 年上市，公司自设立以来始终聚焦于互联网流量的智能化管控和数据应用领 域，通过持续研发掌握了以 DPI 技术（即深度包检测技术）为核心的一系列自主 知识产权，公司在海量数据获取、高速数据处理和深度信息挖掘等方面拥有超过 20 年的实务积累和技术沉淀。公司相关产品已广泛部署于中国移动、中国联通、 中国电信等主要国内电信运营商的骨干网、城域网/省网、IDC 出口等各层级网络 节点。
公司脱身于北京邮电大学，公司创立之初北京电信即入股，奠定运营商绑定 主旋律。1993 年 10 月，北京邮电学院、北京电信发展总公司等签订了《关于 设立北京宽广电信高技术发展有限公司的股东协议书》，约定共同出资设立北京宽 广电信高技术发展有限公司，有限公司注册资本 320 万元。
公司核心团队持股比例较高，股权激励绑定核心人才。截至 2023 年 5 月 16 日，公司元老张跃董事长和创始人雷振明为公司前两大股东，分别持股 25.06%、 11.54%；同时公司第三、第四大股东分别为与公司深度绑定多年的早期投资者与 员工持股平台，股权架构较为稳定。2022 年 12 月 02 日，公司出台 2022 年股权激励草案，拟授予以公司核心管理层为主的 58 人限制性股票数量 300 万股，占 总股本约 1.9%，授予价格 12.25 元/股；授予分三个归属期进行，最低要求 2023/2024/2025 年收入相比 2022 年增长 10%/20%/32%或归母净利润相比 2022 年增长 10%/20%/32%。我们认为，公司设置高增长为目标授予条件充分证 明公司后续增长确定性，低授予价格给予核心管理层更大激励，能够更好绑定核 心人才。
1.2 网络可视化软硬件业务双轮驱动
以采集管理软硬件系统为基础，前后端业务协同发展。公司采用“以采集管 理系统为基础，全方位拓展延伸”的业务发展模式，在持续迭代升级智能采集管 理系统的同时，纵向拓展各类智能化应用系统，横向延伸开发信息安全防护类产 品。2022 年公司网络智能化产品收入 2.95 亿元，同比增长 4.98%，收入占比 65.60%；2022 年网络安全产品收入 1.09 亿元，同比增长 10.10%，收入占比 24.15%。公司围绕前后端业务持续高水平研发投入，2022 年公司研发支出 0.74 亿元，收入占比 16.36%，同比增长 12.91%，截至 2022 年底公司共有员工 442 人，其中研发人员 181 人，占总员工的 40.72%。
公司网络智能化产品业务核心组成部分是以硬件为主的智能采集管理系统， 以及软件为主的各类智能化应用系统。公司网络智能化产品业务涉及系统方案设 计、硬件生产、软件开发、工程施工、系统联调等多个环节，其中智能采集管理 系统主要通过对网络关键节点处的流量和报文内容进行深度检测分析，以实现对 链路上的流量进行识别、分析、管控、采集和分发等行为，主要包括“硬件 DPI 系 统”以及“软件 DPI 系统”；智能化应用系统是一系列构建在智能采集管理系统 之上，针对客户不同应用场景和应用目标，由公司自主研发的以各类多功能软件 为主要组成部分的系统，主要包括“数据合成和内容还原系统”、“网络深度可视 化分析系统”等多款应用产品。
公司网络安全产品依托于“以采集管理系统为基础，全方位拓展延伸”的业 务模式，主要面向运营商客户，为其应对公共互联网和关键信息基础设施的安全 威胁。公司网络安全产品主要包括互联网信息安全管理系统、异常流量监测防护 系统等。公司互联网信息安全管理系统是 IDC/ISP 业务经营者必须建设的具有基 础数据管理、访问日志管理、信息安全管理等功能的安全系统；公司异常流量监 测防护系统部署于运营商骨干网、省网、IDC 出口等大流量节点位置，具备针对 僵尸网络、木马、蠕虫等异常流量进行监测发现、样本还原、研判分析、处置防 护的能力，能够有效维护公共互联网安全。
1.3 业绩平稳较快增长，利润率水平逐步提升
公司收入、净利润维持平稳增长。公司营业收入持续提升，由 2017 年的 2.71 亿元增长至 2022 年的 4.49 亿元，2017-2022 年 CAGR 达到 15.7%；公司归母 净利润近 5 年迎来近 10 倍提升，由 2017 年的 0.05 亿元增长至 2022 年的 0.48 亿元；毛利率、净利率分别由 2018 年的 37%/5%升至 2022 年的 47%/11%。
公司费用率稳定，毛利率提升带动净利率提升。公司三费水平总体长期稳定 在 40%左右，其中销售费用率稳定在 11-13%，管理费用率长期稳定在 9%-11%， 研发费用率长期稳定在 13%-16%。基于稳定的费用率水平，公司毛利率提高直接 带动净利率增长，公司 2018-2022 毛利率整体呈上涨趋势，由 37.39%增长至 47.39%，公司 2018-2022 净利率由 5.10%增长至 10.56%。
3 月 12 日公司披露，公司连续与中国移动福建分公司、江苏分公司、广东分 公司签订产品销售合同，合同金额分别为：1,299.79 万元（含税）、1,787.54 万 元（含税）、1,419.70 万元（含税），合计 4,507.03 万元（含税）；另 2023 年 1-2 月公司累计已新签各类销售合同 17,091.99 万元（含税），较去年同期大幅增加。
2 顶层设计加快数据要素化，运营商数据价值凸显
2.1 数据生产要素化自上而下催化，确定性强
2.1.1 信创+统筹全国数据要素市场体系为数据生产要素化打下基础
国家高度重视数据要素的发展，相关机构颁布了一系列有关于数据要素的文 件，其中《国务院关于数字经济发展情况的报告》、深改委《关于构建数据基础制 度更好发挥数据要素作用的意见》中均强调了数据要素重要性。 数字经济关键=【信创】（存量数据要素及基础设施的安全自主）+【全国大 数据“一盘棋”】（统筹打造全国数据要素市场体系）。
各地方政府积极响应：多个省市出台数据相关条例，聚焦于公共数据，对数 据赋能产业、数据安全保护、数据共享等内容进行规制，在多方面作出探索。
作为数据要素管理“先行者”，上海数据集团打响新阶段的“第一枪”。2022 年 5 月，上海市人民政府批复同意组建上海数据集团有限公司。2022 年 9 月，上 海数据集团有限公司正式揭牌成立。组建上海数据集团，是上海加快打造数据要 素市场化配置核心载体的重要举措，这将加快公共数据和国企数据的要素化进程， 激活数据资源，同时带动社会数据的汇聚融合，以市场化运作的方式对外输出数 据价值。这一模式有望全国推广。
我国数据要素市场空间广阔：据国家工信安全中心测算，2020 年我国数据要 素市场规模达到 545 亿元，“十三五”期间市场规模复合增速超 30%；“十四五” 期间，这一数值将突破 1749 亿元。
2.1.2 数字中国政策、数据局建立全面催化数据生产要素化进程
顶层设计落地，时间点清晰，高级别政策强力支持数字经济发展。《规划》指 出：建设数字中国是数字时代推进中国式现代化的重要引擎，是构筑国家竞争新 优势的有力支撑。加快数字中国建设，对全面建设社会主义现代化国家、全面推 进中华民族伟大复兴具有重要意义和深远影响。 政策对时间点进行了明确的规划：2025/2035 两个重要时间节点。1）到 2025 年，基本形成横向打通、纵向贯通、协调有力的一体化推进格局，数字中国 建设取得重要进展。数字基础设施高效联通，数据资源规模和质量加快提升，数 据要素价值有效释放，数字经济发展质量效益大幅增强，政务数字化智能化水平 明显提升，数字文化建设跃上新台阶，数字社会精准化普惠化便捷化取得显著成 效，数字生态文明建设取得积极进展，数字技术创新实现重大突破，应用创新全 球领先，数字安全保障能力全面提升，数字治理体系更加完善，数字领域国际合 作打开新局面。2）到 2035 年，数字化发展水平进入世界前列，数字中国建设 取得重大成就。数字中国建设体系化布局更加科学完备，经济、政治、文化、社 会、生态文明建设各领域数字化发展更加协调充分，有力支撑全面建设社会主义 现代化国家。
数字中国建设重点是数字基础设施建设和畅通数据资源大循环。 1）打通数字基础设施大动脉。加快 5G 网络与千兆光网协同建设，深入推进 IPv6 规模部署和应用，推进移动物联网全面发展，大力推进北斗规模应用。系统 优化算力基础设施布局，促进东西部算力高效互补和协同联动，引导通用数据中 心、超算中心、智能计算中心、边缘数据中心等合理梯次布局。
2）畅通数据资源大循环。构建国家数据管理体制机制，健全各级数据统筹管 理机构。推动公共数据汇聚利用，建设公共卫生、科技、教育等重要领域国家数 据资源库。释放商业数据价值潜能，加快建立数据产权制度，开展数据资产计价 研究，建立数据要素按价值贡献参与分配机制。
政策特别指出：开展数字中国发展监测评估，将数字中国建设工作情况作为 对有关党政领导干部考核评价的参考，同时强化资金支持，成为保障数字经济发 展的重要基础。此前，党政领导干部考核评价体系主要经过两次重大改变，第一 次是 2013 年 11 月降低 GDP 增速权重，加大资源消耗、环境损害、生态效益、 产能过剩、科技创新、安全生产、新增债务等指标的权重，为后续供给侧改革打 下基础；第二次改变是 2020 年开始是把人民群众的获得感、幸福感、安全感作为 评判领导干部推动高质量发展政绩的重要标准，直接带动国民幸福指数迎来上升 拐点。我们认为，此次数字中国建设作为党政领导干部评价参考将有效保证数字 中国政策的推进。
2023 年 3 月两会期间，根据国务院关于提请审议国务院机构改革方案的议案， 组建国家数据局，这意味着统筹数据要素市场发展的最高部门成立。负责协调推 进数据基础制度建设，统筹数据资源整合共享和开发利用，统筹推进数字中国、 数字经济、数字社会规划和建设等，由国家发展和改革委员会管理。 随着顶层政策、机构组合成型，数据要素成为驱动中国式现代化发展的重要 引擎。在数字经济时代，数据将成为远超传统生产要素的重要资产，定价后计入 企业财务报表，开启中国特色估值体系道路。本次数字中国的顶层设计框架，目 的是产业的数字化和数字产业化，是为了数据要素的最终流转铺的路，数据要素 市场迎来新机遇。
2.1.3 运营商是数据生产要素化的主力军
运营商数据连续性强、涵盖人类生活方方面面，是最具价值的数据。运营商 所掌握的数据具备基础性、多样性、全面性等特征，不仅包含着网络运行数据， 同时包含着海量的运营数据，这些数据涵盖了移动网络从终端到接入网、从传输 网到核心网、从业务平台到移动互联网各个网络及环节，基于多样化的采集方式， 能获得海量的运行数据及业务数据，基于大数据分析方法和手段，结合移动互联、 物联网等发展方向及应用走向，能够针对网络、用户、业务、终端进行深层次的 数据挖掘和应用。 运营商走在数据生产要素化前列是内外力共振的结果，内部来说运营商数据 量大、多样化程度高、数据价值较大，数据资产总额大，公司有变现需求；外部 来说运营商已经入局参与各地方数据要素标准制定、定价、交易等环节，运营商 拥有数据变现最便利的外部条件。
运营商数据从总体上分为三个域：B 域数据、O 域数据和 M 域数据。 据碧茂大数据，O 域数据产生于运营商的 DPI（深度包解析）系统、网络设 备、网管系统、资管系统、信令监测系统等等。其中 DPI 系统能够获取全量 互联网访问行为，结合爬虫系统能够为用户刻画出精准的画像模型。同时， 运营商基于 LAC/CI 和 MR 能够获得连续性非常好的人群流量信息，运营商 位置信息在个人征信、精准营销、客流监控、商圈价值评估、店铺选址等领 域都有重要的应用价值；B 域数据主要为经营分析数据，产生于计费系统、 经营分析系统、客户关系管理（CRM）、业务运营支撑系统（BOSS）、增值 业务综合运营平台等系统；M 域数据主要产生于 ERP、办公自动化（OA） 及财务相关系统等。
运营商数据要素化主要依靠 BOSS 系统。据新思网，运营商 BOSS 系统是针 对基础网络运营过程中各类服务功能需求而设计的运营商网络运营管理的核心业 务支撑系统，是最核心的电信软件产品，是运营商实现网络运营、管理、维护的 重要支撑软件平台。根据功能不同，BOSS 系统可进一步划分为 BSS 系统和 OSS 系统。BSS 系统主要支撑运营商面向客户的业务运营需求以及客户服务需求，典 型产品和功能包括运营商的计费系统、账务系统、运营商客户关系管理系统、经 营决策支持系统、运营商大数据产品及服务等。OSS 系统是运营商网络管理及提 升网络服务质量所使用的软件产品及服务，主要面向运营商基础网络的运营和管 理，典型产品和功能包括网络管理系统、网络优化系统及产品等。
从欧盟实践及研究来看，第一批建立的数据空间均涉及公共利益和战略性行 业，而因为对通信网络、技术和业务互联互通标准制定及相关运营经验，通信运 营商成为首选的数据空间提供和运营商。因此，建议运营商作为“国家队”，联合 相关行业，加强行业和区域协同，构建家庭共同数据空间，创新数字生态运营机 制，激活数据潜能，促进数字生态百花齐放，打造全国统一数据要素大市场的数 据基础设施提供和运营标杆。
2.2 网络可视化是数据要素化刚需，千亿市场整装待发
2.2.1 网络可视化是数据要素化采集的刚需
我国数据要素市场归结为数据采集、数据存储、数据加工、数据流通、数据 分析、数据应用、生态保障七大模块，数据采集是第一步。
网络可视化产品是基于 DPI 技术的流量监管体，网络可视化之于网络类似于 交管部门之于公路，主要功能是对网络数据进行监测、管理。网络可视化是指以 网络流量的采集与深度检测为基本手段，综合各种网络处理与信息处理技术，对 网络的物理链路、逻辑拓扑、运行质量、协议标准、流量信息、承载业务等进行 监测、识别、统计、展现、管控，进而大数据分析与挖掘，实现网络管理、信息 安全与商业智能的一类应用系统。网络可视化产品分为前端硬件和后端应用两大 类。
网络可视化前端主要是嵌入式计算机，主要负责数据的采集、处理和分流。 网络可视化前端主要是包含汇聚分流设备等硬件设备和分析处理平台、软件中间 件等软件模块的嵌入式计算机。前端产品主要负责对流经设备的流量进行采集、 处理（如过滤、标记、负载均衡）和分流，以浩瀚深度前端产品为例，数据通过 光切换设备、光模块、汇聚分流硬件等将数据进行采集和分流，使用 DPI 模块对 采集数据处理并记录 XDR 话单等数据供后端使用。
在前端产品的实部署中，以 DPI 作为核心技术，结合 DPI 模块落地检测引擎， 通过 DPI 特征库对数据进行分析与归纳等功能。
1） DPI 是前端产品核心技术，起到类似门卫的作用。汇聚分流设备将数据输 送给 DPI 模块，DPI 模块将使用检测引擎调用特征库对进行特征字符串匹 配，特征匹配成功的报文会进入防病毒等子业务模块进行后续处理，特征 匹配不成功的报文会顺利通过，DPI 模块通过检测引擎和特征库构建数据 通路的“智能门卫”，起到放行合规数据，过滤不良数据，记录处理过程 的作用。
2） DPI 检测引擎是实现 DPI 的核心，是公司业务经验和研发能力的综合体 现。DPI 检测引擎可能出现在入接口业务点、域间策略业务点或者出接口 业务点，是实现 DPI 功能的载体。DPI 检测引擎包括协议解析器、算法引 擎 和 结 果 处 理 三 个 模 块 ， 其 中 算 法 引 擎 包 含 如 Aho-Crassick,Boyer,Moore 算法以及 PCRE 算法等，良好的算法选择可 以有效实现关键特征的快速查找匹配，提升查找效率，通常需要公司有丰 富的业务经验和扎实的研发实力。
3） DPI 特征库是实现 DPI 的基础。DPI 特征是由专业攻防团队对各类业务 报文进行分析而归纳出的、具有特定格式的业务特征数据，特征库则是各 业务特征的集合。DPI 特征库包括官方公开的公用特征库以及自主研发的 专用特征库，按内容分类可分成 PS 特征库、URL 分类特征库、APR 特征 库、防病毒特征库、IP 信誉特征库、URL 信誉特征库和域名信誉特征库 等。
后端应用主要以软件形态为主，主要负责数据的分析应用。后端产品主要包 含还原解析子、存储子等基础系统以及下游各类应用，主要负责对前端产品处理 结果的分析应用。以数据合成和内容还原系统为例，后端产品不仅可以接收和分 析前端数据，如链路流量信息，链路业务组分信息，网站排名，网站流量等，还 可以基于前端数据还原 HTTP、邮件、FTP 等协议承载传输的图片或应用程序，生 成网络日志、样本文件或图片。
前端产品通过对特征库的汇总，为后端应用归纳总结出四种类型格式。根据 中移动文献，前端处理结果主要分为四种类型： 1）对于系统特征库特殊、不易整合的应用系统，可通过网路分光器或前端分 光功能，将光路信号完整地复制分发给后端应用； 2）对于明确需要某种报文的系统，前端设备将全部原始报文或者经过特定条 件过滤后的部分原始报文复制分发给后端应用；3）对于以分析流量日志为主的应用，前端产品分析记录流量的关键信息形成 XDR（Xdatadecording）话单，并将会话数据按指定格式发送给后端应用； 4）对于需要简单明确的统计指标的应用系统，前端设备统计流量的各项指标， 并将统计结果发送给后端应用。
后端产品主要发展方向是为网络优化与运营维护、信息安全和大数据运营。 其中，网络优化与运行维护代表了网络可视化的最初需求，监控的重点是网络的 使用运行情况；信息安全重点是从流量的内容和特征中发现并识别安全威胁，从 而进行管控和防范；大数据运营目的是从网络流量中提取的海量数据具有潜在的 巨大价值，是网络所有者或运营方的重要数据资产，重要性正逐渐被发掘。
2.2.2 5G 落地将带动流量阶梯式上涨和网络可视化需求
历数 5G 的落地与推进，我们判断，在 5G 基站全面建成、5G 应用遍地开花在即的背景下，中国流量有望跃迁式上涨。 5G 基站建设全面建成在即。4G 基站建设节奏是初期逐步提速，中期加速普 及；据亿渡数据预测，2022 年起 5G 基站建设有望提速，2024 年预计将达到新 建基站高峰，全年新建超 90 万基站，至 2026 年将建成 538 万个基站。5G 基站 建设加速能够首先使得 5G 网真正可以使用，因此促进使用用户增长和相关应用开 发落地，新应用面世能够吸引更多用户使用和应用进一步开发，正向循环打破流 量增长瓶颈；
5G 时代到来后，运营商用户主体将由 C 端向全社会迈进，映射至海量的入网 终端和多样性的上网场景。5G 相对 4G 有着更高网速、低延时高可靠、低功率海 量连接等特点，运营商用户主体将逐渐由个人用户扩张到为医疗、制造、交通等 垂直行业用户，根据不同用户对网络的具体需求提供各类定制化解决方案和差异 化的网络服务。根据三大运营商数据，截至 2022 年 8 月中国 C 端 5G 用户渗透 率突破 58%，我们认为 5G 在全行业的渗透率有望类似 C 端渗透率处于上涨趋势。
5G 时代来临最直接的结果是流量 10 倍以上跃迁式上涨。据华为杨超斌，5G 时代消费者 DOU 将达到 100GB，是 4G 时代 DOU 顶点的 10 倍，考虑中国网民 数量很难降低，5G 时代数据量有望提升 10 倍以上；同时据 IDC 预测，2025 年 来自 C 端流量占比将 B 端一致，考虑到当前 B 端流量占比小于 C 端，5G 时代 B 端流量增速将高于 C 端，二者合力将推动整体流量 10 倍以上增长。结合信通院、 观研天下观点，我们预测 2025 年中国数据量将是 2020 年 4 倍达到 49ZB，2030 年超过 14 倍达到 176ZB。
根据上述梳理，在 5G 制程切换完成后，中国前端市场规模有望迎来增长拐点， 乐观情况下，我们预测网络可视化市场有望突破千亿。 我们通过以下假设，对前端及后端空间进行测算，前端市场： 1) 根据汇总相关行业公司的历年收入，前后端比例约为 20%：80%；2) 根据赛迪顾问数据，2014 年网络可视化市场空间约为 75 亿元，通过前后端比例推算，前端市场约为 15 亿元； 3) 复盘 4G 建设路径，在 2015 年全面落地之际，相关公司均迎来收入 40% 以上的增长，结合网络可视化“排头兵”角色，2015 年前端市场空间约 为 22 亿元； 4) 根据中新赛克 2022 年 3 月 18 日披露在 Wind 平台的纪要数据，2021 年网络可视化前端市场约为 45 亿元，推算出常态 2024-2027 年 CARG 约为 12.67%； 5) 2022 年市场情况稳定，预计市场空间维持常态增长，约 51 亿元；
根据以上假设，结合 5G 全面落地在即，应用场景和入网终端设备均将 迎来大幅提升，我们认为整体市
