【开源】详解专精特新中小成长企业-可转债融资的优势

分析师：诸海滨 S0790522080007

详解专精特新中小成长企业可转债融资的优势

#可转债适合成长型公司，有低股权稀释、低成本融资、吸引多类投资者优点

可转债指在一定条件下可以被转换成股票的债券，同时拥有债性、股性双重属性，因此非常适合成长型企业。尤其适合对股本稀释担忧与现阶段估值较低不能反映长期价值的公司。后期随着成长潜力释放，可转债往往能实现发行公司与投资者的双赢，既能满足公司低成本融资的需求，也可以帮助投资者获得相对不错的收益。此外，可转债的债券属性使它在弱市中相对抗跌；可转债的股票属性使它在牛市中也能搭乘上涨的快车。因此可转债能够吸引养老保险、社保基金、QFII等低风险偏好但长投资期限的机构投资者，另对上下游客户等外部资金也会被吸引参与，形成产业链上下游深度绑定，共同发展。

#可转债融资还有多项优点，融资频率不受限，融资规模适中、多行业青睐等

相比增发等可转债有多项优点：例如现行上市公司的增发、配股和非公开发行股票融资都有间隔时间限制，但发行可转债不受限，因此具有一定时间优势。其次，从已经发行的可转债规模数量分布来看，2-6亿元发行规模最多融资规模并不小。

另外，热门行业同样青睐可转债融资，如2022年电力设备、化工、医药生物等行业的可转债发行次数也较高。规模上，电力设备行业的定增规模与可转债发行规模都位列第一。

#案例分析：多家成长型公司历史，可转债发行起到了较好效果

我们选取了九典制药、久其软件等曾经在新三板挂牌后成功上市的企业作为案例，分析了发行可转债对推动处在成长期的公司的新项目、研发、扩产等提升竞争力很有帮助。而发行可转债后公司业绩的增长，也达到投资者获利与发行公司发展的双赢局面。另外2022年7月。新三板首单定向发行可转债项目已落地，因此在 “专精特新”企业、科技型中小企业密集的北交所，流动性已经较新三板改善很多有更加好的条件，也需要尽快推出发挥服务中小企业、支持创新的功能的公开发行可转债等特色金融产品。

#风险提示：市场环境改变风险、相关政策调整风险、公司经营风险等。

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1、可转债优势解析：公司普通股+证券期权的双重属性

可转债的全名叫做“可转换公司债券”，是一种混合类型债券，是公司普通股和证券期权的组合体，在中国A股市场上就是指在一定条件下可以被转换成公司股票的债券。

可转债有双重属性：可转债的持有人既可以选择持有债券到期，获得公司还本付息；也可以选择在约定时间内转换成股票，享受资本增值。

对于公司来说，发行可转债是一种再融资的手段，主要用于公司新项目的建设。可转债同时拥有股性、债性双重属性，因此与普通的债券融资和股权融资相比各有优势。

对投资人来说，可转债是既拥有债性的相对安全属性，还有股性的弹性。

1.1、相比股权融资，可转债对股权稀释和股价的冲击更小

与股权融资相比，可转债对股价的冲击更小，适用于对股本稀释与股价表现要求相对较高、或者现阶段估值低的企业。

可转债有转股等待期，同时转股还取决于债券持有人的态度，所以可转债的转股是一个渐进的过程。相比而言，增发等股权融资对上市公司股本结构的影响是立竿见影的，对股本的稀释和股价冲击也会更大。

1.2、成长型企业为何选择转债：可转债融资成本更低，投资者参与者广

成长潜力较好的公司进行可转债融资能实现公司与投资者的双赢，既能满足公司低成本融资的需求，也可以帮助投资者获得相对较好的收益。

债务融资作为负债类，不会影响股本份额，即不会造成原股东控制权的稀释。债务融资虽然能够短期内扩大二级资本规模，但是本质上属于债，会产生一定的偿债压力，不利于财务压力较高的企业。而对于成长较好的公司而言，上市公司正股价格亦会反映公司资质有所增长，高于转股价格的时候，可转债转为股票可能就会出现一个套利空间，可转债后期选择转股的投资人比例会更多，偿债压力下降。

此外，可转债融资成本相对更低。股权融资来说，股利从税后利润中支付，不具备抵税作用，同时股票的发行费用一般也高于其他证券，而债务性资金的利息费用在税前列支，因此具有抵税的作用，可以形成水遁效应，融资成本更低。因此，股权融资的成本一般要高于债务融资成本。

对于上市公司而言，转股意味着还本付息的压力减小，不转股则意味着实现低成本融资。所以，不管对于债券投资者还是上市公司而言，可转债融资都是一种可以灵活选择的融资工具。

1.3、可转债提供更好的风险-回报平衡，吸引更多种类的长线投资人

因为可转债投资提供的更好的风险-回报平衡，能够吸引更多种类投资人。从可转债“债性”来说，债券属性使它在弱市中相对抗跌。对比波动率来看，可转债市场波动略小于股票市场。

按照年度数据来看，在上证指数和深证成指的年收益率为负数时，中证转债的下跌比例都是最小的；而在总体市场为上涨时，中证转债的年收益率也会随之上涨。年度内自最高价的最大跌幅的比较中，中证转债的变动比例在近七年中有五年是变动幅度最小的。

从可转债“股性”来说，其股票属性使它在牛市中也能搭乘上涨的快车。

此外，可转债的投资交易没有股权投资那么多的限制，没有市值资金要求，也不需要交易经验，因此可转债能够吸引一些对长线资金如保险、年金等外部投资者，上下游客户等外部资金收到吸引参与度可能更高，产业链上下游深度绑定，共同发展。

统计公告截至2022年12月31日的4752个可转债十大持有者来看，个人投资者占比17.70%，其次是养老金产品、阳光私募、证券公司、QFII、社保、企业年金、保险公司等分类的持有者数量占比都超过了1%。

以艾迪转债为例，截至2022年度公告的十大持有人中包含QFII、阳光私募、养老金、证券公司、银行等多种类投资机构。

2、发展梳理：融资频率不受限，2022年新三板首单落地

2.1、历史回顾：我国首支发行于1992年，融资新规支持可转债市场发展

美国纽约Eric铁路公司于1843年发行了全球首支可转换债券，距今已经有约180年的历史。我国可转债首次发行于1992年，中国宝安集团可转债“宝安转债”的发行代表着除股权、债权融资之外，又一种融资形式的诞生。中国可转债的发展起步晚2001年相关文件的出台，可转债兴起。经过三十年的发展，可转债市场日益繁荣。

2017年2月，再融资新规对定增进行了限制。此外，为解决可转债和可交换债发行过程中产生的较大规模资金冻结问题，证监会进一步完善可转债、可交换债发行方式，将资金申购改为信用申购。

证监会于2020年2月14日发布的《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求（修订版）》，其中对于上市公司不同的再融资方式进行了规定，上市公司选择增发、配股和非公开发行股票融资时，本次发行董事会决议日离上一次募集资金到位日原则上不能少于十八个月，而发行可转债则不受上述规定限制。由此可见，监管层对上市公司通过可转换债券进行融资较为支持，不被融资频率限制的可转债融资成为了重要的再融资方式。

2022年，新三板市场的可转债亦开始进入发展期，当年7月，新三板完成首单可转债发行。新三板挂牌公司三景科技定向发行可转债正式挂牌转让，募资金额2000万元，标志着新三板市场首单定向发行可转债项目正式落地。

截至2023年5月15日，已另有1单优派普发行的“派普定转”已完成发行，于2023年4月7日起在全国中小企业股份转让系统挂牌并公开转让；另外有6单已通过审核正在履行发行程序。目前，鸿盛数码、中科生态、四联智能等多家公司已收到可转债定向发行申请文件的问询函。

因此在 “专精特新”企业、科技型中小企业密集的北交所，流动性已经较新三板改善很多有更加好的条件，也需要尽快推出发挥服务中小企业、支持创新的功能的公开发行可转债等特色金融产品。

2.2、发行现状：可转债融资2000-3000亿，医药生物发行数量最多

从发行数量来看，可转债从2014年开始进入发行高速发展期，2019年-2020年为发行数量高峰期，2023年截至5月15日有53只已经公告发行。

总体发行规模上，2010年、2013年、2017年为小高峰期，2019-2021年随着数量增加发行规模同期增加。

从平均单只可转债的发行规模来看，2010年和2013年最高，分别为89.66亿元、60.82亿元。2019年数量进入高峰期后，单只可转债的平均规模基本在16亿元上下浮动。

单只可转债的发行规模数量分布来看，主要集中于0-10亿元，2-6亿元发行规模的债券数量最多，分别为230、223只，规模高于40亿元的有82只，其中最高规模为两只500亿元的可转债，分别由兴业银行于2021年发行、浦发银行于2019年发行。

按照发行公司的行业分布来看，发行数量最多的行业是医药生物，达到114只；规模最大的是银行，达到4,491.01亿元。

从单只可转债的平均发行规模来看，最高的行业是银行，平均规模达到128.31亿元，其次是非银金融与石油石化行业，分别为47.51亿元、42.58亿元。

从2022年的表现来看，A股定增发行共361次，规模7805.62亿元；可转债发行183次，总规模2548.53亿元。

分行业来看，机械设备、电子、化工新材料等热度较高的行业定增次数较高，电力设备、基础化工、医药生物等行业的可转债发行次数也较高；银行、钢铁、煤炭等行业的可转债发行次数比定增次数多。

规模上，电力设备行业的定增规模与可转债发行规模都位列第一，分别达到1258.32亿元、513.13亿元。此外，交通运输、机械设备的定增募资规模较大；银行、基础化工的可转债发行规模较大。

3、成长股的可转债发行案例分析

3.1、九典制药：2022年营收+42.92%，最新转股价比最新股价低8元

九典制药成立于2001年1月19日，2015年7月24日在新三板挂牌，2017年10月10日在主板上市。

九典制药是一家集研发、生产、销售于一体的现代化制药企业。公司主营业务为医药产品的研发、生产和销售及技术转让，产品主要涵盖药品制剂、原料药、药用辅料及植物提取物四大类别。

公司相继被认定为国家“高技术产业化示范工程”企业、国家“产业技术成果转化项目”企业、国家火炬计划重点高新技术企业、湖南省高新技术企业、湖南省医药工业十佳企业、湖南省首批示范性医药企业、湖南省知识产权培育工程优秀企业。

九典制药于2021年3月30日公告发行可转债九典转债，募集资金2.70亿元，10,834万元用于新药研发，8,113.06万元用于外用制剂车间扩产建设项目，8,052.94万元用于补充流动资金。

公司近年的规模发展速度较快，上市时总营收为5.35亿元，可转债发行时营收规模为16.28亿元，2022年的营收规模已经达到23.26亿元，同比增长42.92%，对应的市值为83.33亿元。

该可转债的票面利率1.2%，评级为A+，自2021年10月8日可以开始转股，已全部转股并于2022年12月6日退市。最后的转股价格为18.7元，目前九典制药的股价为26.7元，自转股起始日至今的区间内最高股价为30.75元。

3.2、久其软件：多轮可转债和可交换债更适合处于成长期公司

久其软件成立于1999年8月16日，2006年9月7日在新三板挂牌，2009年8月11日在主板上市。

公司主营业务包括管理软件（电子政务和集团管控）和数字传播两大业务板块，以大数据战略为指引，管理软件和数字传播业务双轮驱动，围绕业务咨询、产品技术和解决方案，全面提升B2B2C的大数据综合服务能力，构建面向政企客户的大数据生态体系。

久其软件曾于2015年-2019年内，发行过3次可转债和1次可交换债，投资于久其政务研发中心建设项目、购买北京瑞意恒动科技有限公司100%股权、下一代集团管控平台、数字营销运营平台、政企大数据平台等项目。

在公司发行可转债和可交换债的2015-2019年区间内，公司整体营收规模增长较快，2019年后营收基本保持平稳状态。

目前久其软件的股价为6.73元，三年内区间最高位为10.88元。

4、风险提示

市场环境改变风险、相关政策调整风险、公司经营风险等。

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