聚焦IPO | 美的子公司美智光电再度IPO，“老问题”未去 “新问题”又来
红周刊丨刘杰
从采购到销售，从品牌到销售平台，以及仓库、办公室和实验室的租赁，美智光电与美的集团都存在极强的关联性，这不禁令人对美智光电自身的独立性产生质疑。
美的集团欲将旗下美智光电科技股份有限公司（以下简称“美智光电”）分拆上市，于是，早在2021年，美智光电便向交易所递交了招股书，向资本市场发起冲刺，但最终其还是主动撤回了此次上市申请。
摆在美智光电面前的难题是，如何解决“独立性”问题，因为其在采购、销售、专利技术、商标等多方面均依赖于美的集团，一旦离开美的，其能否在市场竞争中独当一面是需要打个问号的。
本次，卷土重来，其与美的集团的关联交易表面看似乎有所减少，但其中却暗藏玄机，其对美的集团仍然存在较强的依赖，此前的“老问题”似乎并未真正解决。
对美的依赖仍较严重
“老问题”并未真正解决
美智光电主要从事照明及智能前装产品的生产及销售，2021年，其曾发布招股书计划A股上市，但最终未能禁得起考验，主动选择了撤回IPO申请。对此，《红周刊》分析，这或许与其和美的集团之间纷繁复杂的关联交易有关。
数据显示，2019年至2021年，美智光电的关联销售金额分别为2.37亿元、1.91亿元、1.99亿元，占营业收入的比重分别为33.88%、24.20%、21.48%。其中，在上述周期内，其前五大客户中，关联方客户就有三家。此外，在关联采购等方面也均能看到美的集团的身影。因此，美智光电“独立性”问题屡遭外界诟病，也成了其上市路上的“绊脚石”。
本次，美智光电卷土重来，再次开启IPO进程，其是否已经将前述问题厘清了呢？
据资料显示，为更好服务下游大型房地产客户，美智光电通过美的集团全资子公司广东美的智联家居科技有限公司（以下简称“智联家居”）统一对接上游大型地产、工程客户，因此，二者业务形成关联交易，也导致其与美的集团的关联交易额较高。
美智光电通过智联家居主要对接的地产、工程商分别为佛山市亨荣电器有限公司（以下简称“佛山亨荣”）、广东顺域机电工程有限公司（以下简称“广东顺域”）、广东睿住智能科技有限公司（以下简称“广东睿住”），其中，除广东睿住外，其余二者为非关联方。美智光电表示，智联家居主要起到统筹协调作用，不参与实际业务谈判。此后，美智光电停止通过智联家居销售，更改为直接与前述三家工程经销商开展业务。
上述举措意味着，美智光电在未改变业务类型的情况下，仅通过调整交易形式来降低关联交易，手法不可谓不巧妙，但问题在于，从实质来看，其真的解决关联交易问题了吗？
自从美智光电变更了交易形式后，智联家居便从其前五大客户名单中消失了，佛山亨荣则成为其大客户。据招股书显示，2020年至2022年（以下简称“报告期”），佛山亨荣分别位居第一、第一及第二大客户，为美智光电贡献的销售收入分别高达1.50亿元、1.61亿元、9229.31万元。
那么，佛山亨荣又有何背景？据公开资料显示，佛山亨荣成立于2014年5月，其控股股东何炜明曾经是智联家居的法定代表人、股东及董事长，但何炜明于2016年退出了股东行列，并卸任了相关职务。也就是说，佛山亨荣与智联家居也曾有关联关系。或许是因为这个原因，何炜明退出智联家居后，佛山亨荣成为美智光电的重要大客户。鉴于此，佛山亨荣与美智光电是否存在关联关系也是个值得探讨的问题。
尽管美智光电在费尽心力解决关联交易问题，其关联交易金额依旧不低，据招股书显示，2022年，其关联销售金额仍然高达1.22亿元，占营业收入的比重为13.40%，这意味着美智光电想要在销售上摆脱对美的集团的依赖并非易事。
更重要的是，美智光电对美的集团的依赖并非仅体现在销售方面，二者间的关联交易纷繁复杂，涉及诸多方面。譬如，其主要通过美的集团子公司安得智联采购物流运输服务，报告期内，向其采购物流运输服务金额占对应期间物流运输服务采购总额的90.25%、77.23%、45.08%；其通过经销商等方式向美的集团子公司宁波美美家园采购安装、维修、咨询服务；其通过经销商等方式在美的集团天猫旗舰店及美的集团官方商城销售产品、进行宣传，并按照一定点位支付费用......
此外，美智光电销售产品也是使用美的集团的商标，虽然，其表示，会按照使用美的品牌实现境内商品销售产生收入金额的0.6%向美的集团支付商标使用费，但要知道的是，品牌影响力是智能照明及前装行业的主要竞争力之一，其在品牌上无法独立，又何谈业务独立呢？
目前，市场上已经形成了一批有品牌、有规模的照明灯具生产企业，诸如欧普照明、雷士照明等，部分企业已开始采用自主品牌进军国际市场。同时，在市场推广中品牌宣传也是重中之重，为了向品牌化方向发展，很多企业都投入了巨大的宣发成本。
相比之下，美智光电采用支付商标使用费的方式经营，虽然成本相对比较低，但在缺乏自主品牌的情况下，想要独立经营难免会处处受限。如果要开拓自己的品牌，则不但需要大量的资金投入，而且时间成本也同样是个不小的问题。
此外，从招股书披露的信息来看，美智光电的部分仓库、办公室及实验室也是向美的集团及关联方租赁的。
需要补充的是，2019年至2021年上半年，美智光电与美的集团重叠客户的销售额占营业收入比例分别为83.35%、71.66%、65.02%，二者客户重叠比较严重。因此，美智光电是否因为背靠美的集团而获得商业机会，也是令人怀疑的。
综上来看，从采购到销售，从品牌到销售平台，以及仓库、办公室和实验室租赁，美智光电与美的集团都存在极强的关联性，这难免令人对美智光电的独立性表示质疑。
业务深受地产行业影响
相关风险已经有所显现
美智光电的智能照明及前装业务对应的下游终端客户多为房地产商，其主要通过线下工程经销模式向房地产客户销售，2020年，该销售模式收入占主营业务收入比重为41.73%，为其贡献的收入最多。
然而，近年来房地产行业并不景气，受终端房地产行业宏观政策调控、房地产企业资金链条收紧、去库存压力增加等因素影响，报告期内，其线下工程经销收入整体下降趋势很明显，数据显示，2022年，前述销售模式下实现的收入占比锐减至27.83%。
更重要的是，美智光电终端房地产客户还较为集中，据招股书显示，报告期内，其主营业务中实际销往美的置业控股有限公司（以下简称“美的置业”）的金额分别1.31亿元、1.32亿元、1.29亿元，占主营业务收入的比例分别为16.78%、14.30%、14.21%；实际销往另一大地产商的金额分别为1.59亿元、1.60亿元、9229.31万元，占主营业务收入的比例分别为20.26%、17.30%、10.15%。不难看出，其对两家地产商的合计收入占比较高，这无疑会影响其通过下游客户分散风险的能力。
美智光电表示，虽然其建立战略合作及实际供货的终端地产客户数量较多，但与大部分终端地产客户仍处于早期合作阶段，交易金额整体较小，短期内地产渠道销售收入仍将较为集中。
问题在于，如果相关地产客户大幅减少对美智光电的采购，将对其业绩构成较大的不利影响。实际上这一风险已经有所显现，比如2022年，上文提到的某大型地产商对其采购金额就缩减了6721.32万元，降幅高达42.14%。
美的置业是美的集团实控人控制的企业，美智光电表示，二者于2017年首次产生业务往来，此前其与美的置业仍处于合作初期，收入规模较小，随着美的置业大力推动精装房策略，其采购产品的规模逐年增加。换言之，美智光电业绩成长离不开关联企业的扶持，而其自身的市场拓展能力是令人担忧的。
近年来，美智光电为了拓展销售渠道，也是砸进去了不少真金白银。报告期内，其销售费用分别为5228.35万元、1.10亿元、1.50亿元，呈现逐年递增的趋势，同期，其销售费用率分别为6.64%、11.86%、16.52%。
其将欧普照明、佛山照明、公牛集团、狄耐克作为同行业可比公司，前述可比公司在相同周期内的销售费用率平均值分别为9.65%、9.41%，10.51%，相比之下，其销售费用率远高于行业均值。但从其2022年营收不增反降的表现上来看，其大量销售费用投入，产生出的效果还是有些不如人意。
值得一提的是，上市前夕，美智光电的大客户还离奇地出现了突然注销的现象。
宁波微沃智能科技有限公司为其2020年的第四大客户，当年二者交易额为5343.10万元。但奇怪的是，2021年1月，该公司却突然被注销了。一家上年度还进行了数千万元采购的客户，次年初就突然注销，这事关交易的真实性以及大客户稳定性等问题，因此，对于大客户注销背后的原因，还需美智光电作出说明。
诸多核心专利来自继受取得
研发金额有“缩水”现象
美智光电想要摆脱对美的集团的依赖，开拓自身销售渠道，则需具备有竞争力的产品，从根本上来说，考验的是其研发实力。虽然其自诩研发实力强劲，截至报告期末，共取得境内专利624项，其中发明专利80项，涵盖智慧调光、多用户场景照明控制、智能开关控制等领域，但若仔细查看招股书则发现，美智光电80项发明专利中，大多数是继受取得，仅有20项左右是原始取得。
在本次招股书中，其未详细说明继受专利的来源。据其前次上市公开资料显示，其继受取得发明专利的来源、转让方主要为美的集团及其子公司美的智慧家居科技有限公司，也就是说其诸多核心技术发明专利也是来自于美的集团，其对前者的依赖之深由此可见一斑。
需要关注的是，美智光电在研发上的投入似乎有所缩水。报告期内，其研发费用分别为4579.62万元、5884.92万元、5285.75万元，最近一年研发费用投入金额下降，同期，其研发费用率分别为5.81%、6.36%、5.80%，亦有所降低。
研发资金的投入情况，很可能会影响到企业的创新能力，事关企业产品技术的更新。美智光电若想要保持产品先进性，实现可持续发展，需要的恐怕是稳定的研发投入增长，而不是吝于投入，压缩研发支出，因此，其在研发方面的重视程度仍有待加强。
（本文已刊发于5月20日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖推荐。）
