导读：
- 与传统CT比，4DX成像技术优势明显
- 打开美国市场意味着什么？
- 4DX商业模式与财务数据分析
- 观点：长期投资价值未完全显现
澳大利亚医疗板块是澳洲的朝阳行业之一。这个板块对澳大利亚GDP的贡献，在所有产业中排名第四，十年来医疗板块累计涨幅达到近五倍，远高于同期的ASX指数，是投资者眼中的“香饽饽”，这个时期也因此被称为医疗板块的“黄金十年”。
同时，由于医疗企业本身被认为有较强的抗周期性和抗风险能力，特别是在当前全球高通胀加息的背景下，医疗股的动态牵动投资者的心。
上个月，澳洲医疗成像软件公司 4D Medical（ASX：4DX）宣布与迈阿密大学签署了一份为期五年的合同，将为其提供软件成像服务。消息一出，该公司股价在随后的两个交易日翻番，五日的涨幅高达158%。因此，外界将此次签约称作是该公司核心成像产品商业化后的一个重要里程碑时刻。
4D Medical是一家由澳大利亚医学研究未来基金（MRFF）支持的四维肺部成像软件公司，其核心产品肺部气流成像设备有助于早期诊断哮喘、慢性阻塞性肺病（COPD）和肺癌等疾病，该设备在2020年5月获得美国FDA批准。
值得注意的是，4D Medical 的专利技术是实现肺部的四维成像，可以让医生看到患者肺部呼吸和运动过程，以及流过肺部的空气走向，这是传统CT静止图像所无法实现的。而美国是世界上最大的医疗保健市场，市场前景广阔。
基于此，打开美国市场，则意味着让4DX可以进入全球最大的临床市场。在公告发布后的一个月内，4DX的股价一路飙升，翻了三倍之多。
在澳财投研团队看来，4D Medical的翻红并非个例。澳大利亚有着非常顶尖的科研能力，在当今广泛使用的心脏起搏器、人工耳蜗、HPV疫苗等都是来自澳大利亚的发明，而澳大利亚能享有高精尖的医疗技术和科研能力离不开联邦政府和各州政府的长期扶持，这也是从澳洲走出的医疗科技股的特色之处。
作为公认的全球医疗技术最先进的国家之一，澳大利亚的医疗健康行业发展在全球也具有一定领先水平。该行业的领军企业不仅拥有本地政府的支持和市场占有率，同时在全球也有一定的发展空间。为了更好地了解澳大利亚医疗企业的发展，本文将从4DX的成像技术出发，分析该公司的商业模式、市场前景及竞争情况。
与传统CT比，4DX成像技术优势明显
4DX能取得今天的成绩，完全得益于4D Medical的创始人兼首席执行官Andreas Fouras。时间追溯到2000年代，当时Andreas 是莫纳什大学（Monash University）的生物医学工程教授。曾在航天工程系从事风洞量化研究，为气体和液体流动的成像研发了新方法。
基于此前工作打下的基础，他在成功开发了四维成像技术后，于2013年创立了医疗科技公司4D Medical。在公司成功的过程中，澳洲联邦医学研究未来基金 (MRRF)的资助也起到了重要作用。
此外，Andreas作为XV LVAS® (X射线测速肺通气分析软件) 技术的开发者，该项研究产生了72项专利申请，其中40项已获批准。
前文提到，4DX的核心专利技术是四维动态成像，XV LVAS®可以让临床医生看到肺部的呼吸和运动，以及观察到流过肺部的空气，这是CT扫描的静止肺部图片无法提供的图像技术。
具体来说，一方面，XV LVAS® 扫描可以对肺运动模式和肺功能模式进行高度详细的解析，并且通过肺部运动的局部差异来检测肺功能缺陷。这在肺功能相关基本的诊断有极大的突破，对优化治疗方案至关重要。
如下图所示，肺病患者可以清晰地从右图中看到病变区域（红色），健康区域为绿色和蓝色。在经过三个月的治疗之后，XV LVAS® 成像也可以观察到肺部健康改善情况，但从CT扫描中是不能清晰地观察到肺部状况改善。
另一方面，相比于目前市面上最常见的CT扫描，其辐射高（是X光的70倍）并且价格昂贵（525美元），而XV LVAS® 扫描拥有更高的敏感性并且辐射量较低。
根据ACB News《澳华财经在线》5月1日报道，4DMedical公告称，已经在美国退伍军人健康管理局所管理的医院内成功完成了首次商用XV LVAS® 的扫描。根据4D Medical与美国退伍军人事务部预先商定的价格，其每次扫描仅需171美元，远低于CT扫描。
打开美国市场对4DX意味着什么？
目前，美国是全球最大的临床市场。面对如此庞大的市场需求和规模，近年来，澳洲本土有许多优质的医疗公司，如CSL血浆制品公司（ASX：CSL）、Cochlear人工耳蜗公司（ASX：COH）、Telix癌症靶向药公司（ASX：TLX）等，都将美国市场作为公司主要发展方向。
澳财投研团队认为，一方面是由于澳洲本土市场较为有限，美国前景广阔。根据Research and Market的报告，4DX所在的呼吸系统诊断市场2022年全球规模为69亿美元，而单是美国市场的规模就达到19亿美元，占全球的27.5%。
另一方面，美国FDA的批准含金量高，澳洲本土研发的医疗产品能通过FDA批准的仅为少数，而一旦公司能获得批准，也意味着他们更有可能获得全球其他国家的进入许可。此次4DX与迈阿密大学的合同，很大程度上扩大了该公司的商业价值。
除了这项合同外，4DX也在积极地开拓美国退伍军人市场。根据拜登在2022年8月签署的美国《PACT法案》，该方案为自2001年以来350万被暴露在有毒焚烧坑中的美军在未来十年中提供2800亿美元额外资金来支持他们对呼吸道综合征以及结构化临床反应的需求。
这些暴露于有毒焚烧坑的美军在之后出现了一系列呼吸道症状包括呼吸短促、气道狭窄等，以及可能留下潜在的永久性肺部损伤。但由于侵入性和潜在的不良副作用，临床医生不推荐这些对不明原因的气短患者进行肺部手术活检。
不过在去年8月的临床试验中，XV LVAS® 成像技术被证实对检测这些特定的退伍军人群体是否患有肺部疾病仅有小于0.001%的不确定性，并且是一种明显比活检更安全和更平价的替代方法。
值得关注的是，前美国退伍军人事务部秘书长David Shulkin博士在今年4月加入4DX，其对退伍军人健康管理局和美国医疗保健市场有详细的了解，这将有利于4DX进一步夯实和拓宽美国市场。
当然，由于大量澳洲医疗公司都将目光投向美国市场，4DX在美国也避免不了同类竞争，其中最典型的公司就是澳洲大型医疗成像公司Pro Medicus（ASX：PME）。该公司提供全面的医疗成像软件服务，包括肺部、心脏、胸腔及眼科成像，目前在美国前20的医院中已经有9家医院与PME签约。
由于PME业务覆盖面广，更容易满足对大型综合医院的需求，因此4DX在这方面并没有优势。但4DX专攻肺部成像，其在该细分领域具有技术优势，因此如果4DX能打入对肺部成像有特殊需求的领域如美国退伍军人事务部，将对公司未来的发展助力。
市场潜力巨大，4DX财务数据分析
根据Frost & Sullivan市场报告显示，全球每年约有3.78亿人接受呼吸系统诊断检查，包括CT扫描、X光等。其中世界卫生组织的数据指出，慢性阻塞性肺病（COPD）是全球第三大死亡原因。
澳大利亚肺部基金会指出，在40岁以上的澳大利亚人中，每7人中就有1人患有该疾病，其中有约一半的人不知道自己患有该疾病。但COPD如果能在肺部出现结构性变化之前提早诊断出来是可以治疗的，因此4D Medical针对的肺部成像市场潜力巨大。
在与迈阿密大学签约之前，4DX已经同澳大利亚最大的诊断成像供应商I-MED Radiology签署了为期三年的SaaS软件服务合同来收取年费，其在全澳拥有250多家诊所，为私营和公立医院提供呼吸系统方面的全面服务。
根据与I-MED的交易，其利用现有的X光设备进行相对低价值的扫描，再利用XV LVAS® 成像技术将其转换为更高价值的扫描，XV LVAS® 软件技术以SaaS收费，每次扫描收费为160澳元。
但根据22财年年报，I-MED给4DX带来的收入微薄，仅占公司总营收的13.5%，同比增长8.4%。由于软件服务合同并不能给4DX带来有效收入增长，其在2022年的主要收入是通过在美国市场销售硬件设备获得，占总营收的78.6%。
此外，由于4DX在22财年的主要收入来源于硬件设备销售，因此毛利率较低仅为26.6%。相比21财年，虽然总营收仅为22财年的五分之一，但由于主要收入来源于SaaS软件服务，因此毛利率较高达到57.6%。
由此可以看出，4DX如果在未来专注于软件服务，能与更多医院签署合同受到更广泛的应用，通过较少的资本投入来获得更高的利润，这将给4DX带来很高的商业价值，也突显了4DX与迈阿密大学合同的重要性。
不过，由于4DX刚实现商业化不久，目前仍处于亏损中，截至22财年末税后净亏损为2459万澳元，公司用于维持运营的资金以及研发费用主要依靠医学研究未来基金以及政府支持。
但值得一提的是，除了XV LVAS® 成像软件外，4DX研发的硬件设备XV LVAS® 扫描仪正处于商业化早期。该设备为全球第一台专门用于肺部的扫描仪，由澳洲医学研究未来基金注资2890万澳元完成。
目前第一台扫描仪原型已经在2022年3月交付给新南威尔士大学的威尔士医院，预计将在23-24年间申请FDA批准。该设备对XV LVAS® 软件技术在未来可以实现更广泛的商业用途有着积极作用，包括增加XV LVAS® 技术的利用率以及降低医疗机构的成本，以此来加快4DX核心SaaS产品的普及率。
澳财投研认为，还需要注意的是，截至2023年3月31日公司现金余额为3680万澳元，这仅够4DX维持一年的运营。
因此，4DX在5月5日宣布了2000万澳元的融资机会，其发行价格比4DX过去5天的平均交易价低2.5%，该资金将主要用于公司的日常运营以及推进XV LVAS® 扫描仪实现FDA的批准。受融资影响，4DX的股权遭到稀释，股价也出现了一定幅度的下跌。
澳财投研观点
4DX通过与迈阿密大学的合同成功打开了美国市场，也让其股价在短期内大幅上涨。
从技术上看，其肺部动态成像在该细分领域具有竞争优势，如果未来能在美国与更多医院或医疗研究签约，预计商业化前景良好。另外，如果4DX的硬件产品XV Scanner能获得FDA批准，未来与软件成像技术有很好的协同作用，则将进一步扩大公司的商业价值。
而从公司基本面上看，由于公司处在商业化早期，还处于亏损状态，长期投资价值还没有完全显现。投资者可以先关注公司在打开美国市场后是否能实现大幅营收增长，以及后续FDA对其硬件设备的批准，斟酌投资。
作者：Catherine Huang
编辑：Serena 张斯
